报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][116] 报告的核心观点 - 老铺黄金兼具奢侈品属性与保值性，通过场景设计、非遗工艺及服务打造高端定位，覆盖高净值客群 [9] - 金价上行时一口价模式受益，核心大单品提价慢凸显性价比，销量放量 [10] - 代购渠道有价格风险，但工艺护城河稳固，需警惕渠道管控风险 [11] - 国内开店有翻倍空间，海外市场如新加坡和日本潜力大 [12] - 面临三类竞品，包括高端定制、大众市场和低价替代品牌 [13] - 古法工艺产品溢价显著，高端渠道和服务带来品牌溢价权 [14] - 非遗技艺和复杂工序构建工艺壁垒，形成工费溢价，技术复制周期长 [15] - 经营效率提升驱动利润率增长，获客成本下降与规模效应扩大形成正向循环 [17] - 预计2025 - 2027年平均单店收入增长，2027年同店有望突破6亿 [18] - 参考国际奢侈品牌成长阶段，给予2026年30倍PE，目标市值1608亿元人民币 [19] 根据相关目录分别进行总结 老铺黄金是奢侈品吗 - 老铺黄金兼具奢侈属性与保值性，通过“宫廷书房”场景设计、非遗工艺及VIP私密服务，打造高端文化体验，产品定价对标国际奢侈品牌，覆盖高净值客群，品牌年消费100万元以上客户对销售额贡献从2021年的8.5%增加到2023年的15.9% [9] - 老铺黄金消费动机多样，包括黄金爱好者的消费升级、奢侈品爱好者的消费内移和珠宝爱好者的消费平移，核心需求分别为彰显个人品味、社会地位和避险保值 [27] - 老铺黄金文化叙事、服务和价格带与奢侈品对齐，向年轻群体渗透，30岁以下年轻消费者占比从2021年的12%提升至2024年的31% [34] 黄金价格如何影响它 - 金价走势牛熊周期明显，2019年至今因世界经济增长疲软和新冠疫情冲击进入第三次牛市，截至2025年2月黄金价格飙升至2927美元/盎司 [41] - 2020 - 2024年金价CAGR约为14%，老铺黄金核心单品CAGR低于黄金价格CAGR，凸显性价比 [43] - 老铺黄金核心大单品销量放量明显，如古法手工足金葫芦1号吊坠含项链5年CAGR达183% [49] 折扣是一个问题吗 - 老铺黄金边打折边涨价刺激消费，但频繁打折有稀释品牌高端定位的潜在风险，金价下行期将面临增长瓶颈 [54] - 老铺黄金折扣利润空间形成黄牛产业链，满足多元市场需求，但也带来普通消费者购买难等问题 [58][60] - 老铺黄金二级回收保值性可观，部分产品回收折扣率70% - 80%，与宝格丽、卡地亚等品牌相当 [66] 开店空间如何 - 老铺存量门店位置和面积有优化提升空间，目前有9家门店位于负一层，大部分门店计租面积约60平方米，低于国际奢侈品牌 [67] - 从高端商场覆盖和对标珠宝奢侈品牌角度看，老铺开店空间大，国内至少还有38个高端商场可渗透，内地和港澳台分别有12家和23家开店空间 [74][75] - 出海首站新加坡和日本市场古法金潜力大，2023年新加坡华人占比74%，日本与中国文化习俗相近，公司计划未来两年在新加坡、日本东京各开一家门店 [80][85] 竞争对手是谁 - 琳朝珠宝专注古法黄金高端定制，销售依托线上平台和兰州一家实体店，产品工期长，运用多种传统工艺，纯手工制作 [86][87][89] - 君佩珠宝强调东方文化与国际高级感，产品定位高端，销售以定制化、体验式服务为主，线上线下渠道多元 [90][91] - 周大福在古法黄金市场头部地位，市占率约20%，门店众多，传承系列一口价产品克价高 [93][97] 工艺溢价率多高 - 老铺黄金奢侈品定位叠加高端渠道控制，构建更高品牌溢价，部分产品溢价率38% - 114%，如镶嵌类溢价114%，高于竞品琳朝珠宝 [14][98] 工艺到底有无壁垒 - 水贝模式以“国际金价+工费”批零一体，线上线下融合，薄利多销，主要面向中低端珠宝消费者，工艺多样，工费较低 [100] - 老铺黄金与周大福传承系列、水贝黄金相比，工艺复杂度高，依赖非遗手工技艺，定位高端，设计独特，兼具文化与收藏价值 [102] 利润率呈现何走势 - 2023年老铺黄金线上获客成本降至142.2元/人，忠诚会员人数增至35万，品牌曝光度持续提升，优化盈利能力 [106] - 对比奢侈品，老铺黄金品牌升级下利润率趋势更好，近三年规模效应下销售费用率快速下降 [108][111] 单店经营天花板是什么 - 品牌成长阶段扩面积和提价成为单店经营推动力，预计2025 - 2027年平均单店收入同比+78%/+28%/+20%至4/5/6亿元，营业利润率提升，投资回收期缩短 [114] 怎么给老铺黄金估值 - 参考国际奢侈品牌成长阶段，给予老铺黄金2026年目标PE30x，对应市值1608亿元人民币，维持“增持”评级 [116][118] - 预计2025 - 2027年门店数量和收入增长，线上业务收入也将提升，看好公司未来市场份额扩大 [117][121]