报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价36.16元 [1][4][6][60] 报告的核心观点 - 瑞普生物是国内宠物医疗稀缺标的，形成宠物用药、苗+供应链+医院全面布局，看好中长期宠物医疗板块增量；主业禽苗、原料药及制剂经营向好，上调盈利预测 [1] 各部分总结 宠物医疗市场情况 - 2024年国内宠物医疗市场规模约841亿元，是第二大宠物相关赛道，2019 - 2024年CAGR约16%，增速快于整体宠物市场，主要因宠物数量增长、养宠理念升级和宠物医院布局优化 [2][17] - 宠物老龄化、国产替代和养宠理念升级将推动宠物医疗市场扩容，未来3 - 5年宠物老龄化或使就诊需求增加，国产宠物用苗、药品有望替代进口 [23] 瑞普生物业务布局 - 是国内禽用生物制品龙头，2024年宠物供应链板块贡献收入约6.3亿元，宠物板块收入占比约22.5%，形成宠物生物制品和药品+宠物供应链+宠物医院布局 [11] - 上市公司层面覆盖宠物用苗、药、保健品等品类，推出多个“零突破”产品；收购中瑞供应链，其平台覆盖超7000家宠物医院和3400家宠物店；增持瑞派宠物医院，其超600家门店，年接诊超300万例 [2][16][36][37] 瑞普生物主业优势 - 受益于禽苗为主业务结构和大客户战略，2023年以来收入、盈利修复优于同业，2025年收入有望持续增长、盈利高增 [3] - 禽苗大客户战略处于落地收获期，增长有望持续；2025年原料药行情好转，业务有望扭亏为盈；宠物用疫苗、药品销量快速提升 [3] 瑞派宠物医院情况 - 国内宠物医院竞争格局分散，头部3家市占率仅约7%，医生和资金壁垒使格局易头部集中化，瑞派门店数量仅次于瑞鹏，经营质量较好，预计量利双升 [43] - VCA经验显示宠物医院门店扩张时单店营收、盈利能提升，2004 - 2016年VCA宠物医院数量CAGR约8%，单店收入CAGR约5%、单店毛利CAGR约3% [51] 盈利预测与估值 - 上调盈利预测，预计2025/26/27年归母净利润5.26/6.18/7.12亿元（较前值上调31%/21%/16%），对应EPS为1.13/1.33/1.53元 [4][60] - 参考可比公司2025年28x PE，给予公司2025年32x PE，对应目标价36.16元 [4][60]