报告行业投资评级 - 对禾赛科技（Hesai Group）维持“买入”评级 [1][3][35] 报告的核心观点 - 禾赛科技2025年第一季度财报显示营收符合预期，净利润超预期，主要得益于较高的毛利率和较低的运营费用；中国汽车市场激光雷达（LiDAR）的采用速度快于预期，上调2025E/26E汽车激光雷达销量预测；考虑到国内市场高级驾驶辅助系统（ADAS）激光雷达采用速度快于预期，上调2025E - 27E非GAAP净利润预测和12个月目标价；禾赛科技作为领先的激光雷达解决方案提供商，有望受益于中国新能源汽车（NEV）市场导航辅助驾驶（NOA）加速采用和低成本产品推出，进入下一代ATX产品收获阶段，实现营收加速增长和强劲的利润复合年增长率（CAGR），当前估值具有吸引力 [1][2][3][35] 根据相关目录分别进行总结 1Q25财报情况 - 营收5.25亿人民币，与预期基本一致；净利润90亿人民币，高于预期，主要因毛利率达41.7%（同比+3.0pp，环比+2.7pp），运营费用同比-9%且低于预期；2Q25营收指引为6.8 - 7.2亿人民币，同比+53%，环比+33% [1] 激光雷达行业情况 - 中国汽车市场激光雷达采用速度快于预期，因高端车型（如理想、小米）将其作为标准配置，大众市场车型（如零跑）在低价区间配备；上调2025E/26E汽车激光雷达销量至350万/600万单位，意味着激光雷达在新能源汽车中的渗透率将从20%/26%提升至25%/35% [2][8] 各车企激光雷达配置情况 - 理想为2025款L系列改款车型标配激光雷达；小米为7月正式推出的YU7标配激光雷达；HIMA为2025款AITO M9改款车型配备4个激光雷达，即将推出的MAXETRO S800也将配备；吉利为星耀8 PHEV全规格版本配备激光雷达；零跑为B10高配版本配备激光雷达；广汽丰田为BZ3X高配版本配备激光雷达 [9][10][11] 会议要点 - 业务更新：2Q25营收指引6.8 - 7.2亿人民币，总出货量超30万单位，ATX占比50% - 60%，毛利率约40%，GAAP盈亏平衡；2025全年营收30 - 35亿人民币，总出货量120 - 150万单位，毛利率约40%，GAAP净利润2 - 3.5亿人民币 [32] - ADAS业务：已与全球23家原始设备制造商（OEM）在120多款车型上获得ADAS设计订单；国内与奇瑞iCAR、长城汽车欧拉、极氪和吉利签订设计订单；全球与一家日本顶级一级供应商获得新的概念验证（POC）项目；ATX激光雷达已与12家OEM获得设计订单，2Q25预计出货15 - 18万单位 [32] - 机器人业务：2025年第一季度机器人激光雷达总销量5万单位，JT系列贡献约4.5万单位；未来12个月，预计JT激光雷达总出货量30万单位 [32] - AT系列产品及定价：2025年主要有3款AT系列产品，ATX激光雷达定价约200美元，预计贡献大部分销量；ATP激光雷达平均销售价格（ASP）同比下降低两位数至350美元，预计低六位数出货量；AT1440激光雷达定价约500美元，今年出货量相对较小 [33] - 毛利率：2025年第一季度毛利率41.7%，高于预期，主要因服务收入增加；未来预计毛利率相对稳定在40%左右 [33] - 关税影响：预计2025年美国市场收入占比10%，其中50%（即总收入的5%）采用买方完税交货（BDP）条款；自美国提高关税以来，未看到主要客户取消订单，部分客户在5月12日美国关税降低后提前下单 [33] - 资本支出和产能：预计2025年总资本支出3000 - 5000万美元；自2025年第一季度开始建设新生产线，第三季度开始大规模生产，年底总产能达200万单位；计划建设更多生产线，可能今年开始建设，需4 - 5个月搭建；5月在东南亚签署新工厂租赁合同，预计2026年底/2027年初开始生产 [33] - 运营费用和盈利能力：2024年GAAP层面运营费用14亿人民币，预计2025年节省约1亿人民币；预计2025年GAAP净利润2 - 3.5亿人民币 [33] 投资分析 - 投资论点：禾赛科技是领先的激光雷达解决方案提供商，产品应用于ADAS、自动驾驶和机器人领域，2023年全球营收市场份额37%；有望受益于中国新能源汽车市场NOA加速采用和低成本产品推出，进入ATX产品收获阶段，实现营收和利润增长；当前估值具有吸引力，2026E市盈率20倍，低于全球智能电动汽车供应商平均的30倍 [35] - 目标价格：12个月目标价23.3美元，基于30倍P/E倍数应用于禾赛科技2026E非GAAP每股收益（EPS），并以13%的股权成本（CoE）折现至2025E [36]