报告公司投资评级 - 交银国际对拼多多维持买入评级，目标价从165美元下调至135美元，潜在涨幅31.1% [2][3] 报告的核心观点 - 2025年1季度拼多多业绩不及预期，收入及毛利低于预期主因关税不确定性对TEMU的影响令美区全托管GMV收缩及短期物流成本上升，内地电商广告收入增速符合预期，调整后净利润低于预期主因内地电商加大补贴应对国补政策下公司的不利形势 [3] - 预计2季度上述因素持续，利润继续呈下降趋势，下调2025年收入/利润预测9%/25%，预计商家扶持计划对主站变现、TEMU短期战略调整对利润的拖累或在2026年得到缓释，利润恢复至常态化水平 [3] - 看好中长期业务恢复常态化运营后的盈利能力 [3] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测变动 - 2025 - 2027年新预测营业收入分别为4498.33亿、5560.12亿、6303.88亿元，较前预测分别变动-9.4%、-8.2%、-10.7% [4] - 2025 - 2027年新预测经调整净利润分别为1048.26亿、1544.45亿、1768.05亿元，较前预测分别变动-25.4%、-20.6%、-25.7% [4] 股份资料 - 拼多多52周高位154.27美元，52周低位88.35美元，市值1433.6361 - 1461.95亿美元，日均成交量5092万股，年初至今变化6.18%，200天平均价109.55美元 [6] 2025年1季度业绩 - 收入同比增10%至957亿元，低于交银国际/彭博一致预期9%/6%，其中广告/佣金收入分别增15%/6%，广告收入基本符合VA一致预期，佣金收入较VA一致预期低16% [7] - 调整后净利润169亿元，同比跌45%，较交银国际/彭博一致预期低41%/39%，因收入降速及公司在平台生态建设增加资源投入 [7] 千亿扶持战略 - 供给侧持续为商家降本减负，拓展帮扶范围至中小商家，助力产业带全面升级；消费侧投入100亿消费券对全品类商品超额补贴，平台直补模式对标国补力度激发消费需求 [7] TEMU进展 - 4月底在美国推出Y2半托管模式，商家发货至海外仓后使用平台面单进行尾程配送，对卖家包括物流/清关等运营经验有更高要求 [7] 2025年2季度损益表预测 - 预计收入1074.31亿元，环比增12%，同比增11% [9] - 预计经调整运营利润28.553亿元，环比增56%，同比降18% [9] - 预计经调整普通股东应占利润27.362亿元，环比增62%，同比降21% [9] 财务数据 - 2023 - 2027年预测收入分别为2476.39亿、3938.36亿、4498.33亿、5560.12亿、6303.88亿元 [15] - 2023 - 2027年预测Non - GAAP标准的净利润分别为678.99亿、1223.43亿、1048.26亿、1544.45亿、1768.05亿元 [15] 资产负债简表 - 2023 - 2027年预测现金及现金等价物分别为1217.8亿、1261.94亿、1621.19亿、2453.08亿、3122.34亿元 [16] - 2023 - 2027年预测总负债分别为1608.37亿、1917.21亿、1940.26亿、2067.25亿、2219.64亿元 [16] 现金流量表及财务比率 - 2023 - 2027年预测经营活动现金流分别为941.63亿、1219.29亿、1143.43亿、1638.46亿、1905.95亿元 [17] - 2023 - 2027年预测Non - GAAP标准下的每股收益分别为4.6364元、8.2707元、7.0325元、10.2242元、11.6658元 [17] - 2023 - 2027年预测毛利率分别为63.0%、60.9%、62.1%、66.5%、65.7% [17]