报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10][120] 报告的核心观点 - 中烟香港是中烟体系内唯一烟草主业上市公司，业务涵盖五大板块，2024年营收和归母净利润同比增长，稀缺性与成长性显著 [9] - 收并购是国际烟草公司扩张手段，中烟香港作为海外资产整合平台，未来有望通过收并购拓展产业链和销售渠道 [10] - 预计公司2025E - 2027E年收入和归母净利润同比增长，看好“内生 + 外延”战略，维持“买入”评级 [10][120] 各目录总结 中烟香港：中烟体系内唯一烟草主业上市公司 - 公司是中烟体系内唯一烟草主业上市公司，成立于2004年，业务覆盖50余国家和地区，2021年收购中烟巴西 [17] - 经营五大烟草相关业务，烟叶进口业务是支柱，拥有独家经营权 [21][22] - 唯一牌照铸就稀缺性，基本承揽中国烟草相关进出口业务 [23] - 管理层烟草行业经验丰富 [25] - 2024年营收增速为10.5%，归母净利润率稳步提升，经营利润率和总毛利率达新高 [27][30] - 展示费用情况和营运能力相关图表 [35][38] 烟叶进出口业务：独家营运从全球烟叶原产国采购的烟叶类产品 - 建立全球烟叶进口渠道，主要从多国进口，销售给中烟国际，账期45天，采购价由市场供需决定，销售采用固定加价率 [43][44] - 中巴并表带动毛利率提升，2021 - 2024年烟叶进口销售单价持续提升 [45][46] - 连接供应商与中烟国际，独家运营出口业务，上游为中烟工业公司，下游为海外企业，账期30天，定价采用固定利润率法 [52][54] - 国际市场烟叶需求增加，2024年出口业务增速亮眼，毛利率达4.1% [55][56] - 烟叶资源错配，国际贸易需求大 [63] 巴西经营业务：2021年收购中烟巴西，延长公司产业链布局 - 2021年收购中烟巴西，开展烟草采集等业务，有望拓展产业链和多元化 [66][67] - 业务营收增速强劲，出口单价持续上行，毛利率正向拉动公司毛利率 [73][74] - 2023年巴西烟草出口金额领先，出口业务大有可为 [76][77] 卷烟出口业务：卷烟品牌出海平台，免税及有税业务并行 - 是卷烟品牌出海平台，从中国烟草旗下企业采购，销售至全球及内地关外免税店，覆盖200 + 终端，年销量33亿支，经营31个品牌，定价遵守国家规定 [80][82] - 积极拓展有税业务，2024年收入同比+30.2%，毛利率自2022年持续提升 [83][84] - 居民出境恢复，卷烟出口数量回升 [86][87] 新型烟草出口业务：背靠集团丰富产品组合，布局新型烟草出海 - 背靠集团，销售加热不燃烧产品，覆盖50 + 国家，拥有多个产品组合，烟弹销量增速亮眼，2024年收入同比+4.0% [99] - 销量持续增长，2024年毛利率达新高，定价策略完善中 [100][101] - 国际烟草公司均有布局新型烟草，全球HNB市场亚太规模占主导 [105][108] 他山之石：国际烟草公司并购发展之路 - 四大烟草前期收购打开市场，后期因新业务线拓张，如菲莫国际收购瑞典火柴布局口含烟业务 [114] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025E - 2027E年收入和归母净利润同比增长，看好“内生 + 外延”战略，维持“买入”评级 [120] - 给出各业务营收增速和毛利率预测及盈利预测表 [121][125]