报告公司投资评级 - 首次覆盖爱博医疗，给予“推荐”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 爱博医疗是眼科器械领域创新先驱，以人工晶状体业务为起点构建多元化产品矩阵，随着集采降价影响出清和强竞争力产品获批，预计25 - 27年归母净利润分别为4.7、5.9、7.1亿元，同比+22.0%、+23.4%、+21.8%，对应EPS分别为2.45、3.03、3.69元，给予25年40倍估值，对应目标价约98元 [6][10] 根据相关目录分别进行总结 一、眼科器械领域创新先驱，聚焦人工晶状体、角膜塑形镜、隐形眼镜业务 - 爱博医疗是创新驱动的眼科医疗器械制造商，研发实力强，在多焦人工晶状体等领域突破关键技术，打破进口垄断，以人工晶状体业务为起点构建多元化产品矩阵，立足三大核心业务向眼科平台型企业发展 [6][14] - 公司实际控制人为解江冰，截至2025年一季报，直接&间接合计持股比例达16.32%，股权结构稳定 [17] - 2019年以前业绩主要靠人工晶状体业务，2019年拓展角膜塑形镜业务，2023年推进隐形眼镜产品商业化，新业务依托老业务销售渠道快速放量，2018 - 2024年营收从1.27亿元增至14.10亿元，CAGR为49%，归母净利润从0.20亿元增至3.88亿元，CAGR为64% [19] - 近两年利润率下降，因隐形眼镜业务处于放量阶段且毛利率低，2024年隐形眼镜业务毛利率26%，随着技术工艺优化和人员管理提升，隐形眼镜业务毛利率有提升潜力，集采对人工晶状体价格影响减弱，整体利润率有望恢复性增长 [19][20] - 人工晶状体、角膜塑形镜、隐形眼镜产品合计收入占公司总收入的90%左右，为核心产品 [26] - 海外业务收入占比不足5%，有拓展空间，公司具备高效海外供应链管理和定制化生产能力，布局完善海外销售网络，在香港设国际业务总部，业务出海提速可期 [31] 二、人工晶状体：国产龙头企业，产品布局完善且国采中标表现好 （一）行业端：国采落地，加速人工晶状体国产替代 - 白内障在老年群体高发，我国60 - 89岁人群发病率约80%，90岁以上超90%，人工晶状体植入术是治疗白内障最直接有效的手段 [35] - 人口老龄化下，我国白内障治疗需求预计上升，2024年末65岁及以上人口占比15.6%，高于2023年，随着第二波婴儿潮人群进入老年，需求将进一步上升 [36] - 我国白内障手术渗透率有提升空间，2022年每百万人中手术例数低于美国和欧盟国家，预计2030年手术数量从2022年的390万例增长至700万例，CAGR为7.6% [37] - 预计2030年全球人工晶状体市场规模从2022年的51亿美元增至98亿美元，CAGR为8.5%，我国从40亿元增至100亿元，CAGR为12.1% [41] - 我国人工晶状体市场国产替代空间大，海外企业占头部地位，近年来爱博医疗等国内企业市占率稳步提升，22年爱博医疗占12% [42] - 人工晶状体国采于24年8月全面落地，平均降价60%，爱博医疗中标量31.7万片排名第一，占比16.5%，中标额3.2亿元排名第三，占比12.3%，在部分品类中标价领先 [46] - 集采加速人工晶状体国产替代，推动国产产品销量增长，国产新产品有望加速放量，国产市场份额将持续增长 [54] （二）公司端：单焦点、双焦点产品竞争力强，三焦点、EDoF产品临床顺利 - 2024年公司人工晶状体收入5.9亿元，同比增长17.7%，集采使出厂价下降，但毛利率稳定，因生产转移和成本优化 [57] - 公司在人工晶状体国采中中标量第一、中标额第三（国产第一），双焦点 - 非散光人工晶状体品类中获最高报价2880元，是唯一高端产品中标的国产品牌，渠道库存差价影响出清，业务有望加速发展 [60] - 公司是国内首家高端屈光性人工晶状体制造商，产品线布局完善，覆盖单焦点、双焦点产品，三焦点和EDoF人工晶状体前瞻布局，非球面三焦点散光矫正人工晶状体临床进展良好，非球面EDoF人工晶状体进入注册阶段 [60][61] - 传统单焦点人工晶状体是市场主流，2022年占比62.7%，公司2014年推出国产首款可折叠非球面屈光性人工晶状体A1 - UV，2016年推出国产首款散光矫正型人工晶状体Toric，矫正精度±5°以内 [62][63] - 2022年公司推出国产首款多焦人工晶状体（全视系列双焦点人工晶状体），打破进口垄断，临床反馈好，植入后视程连续性强，改善远、近、中间视力，无光学干扰，国采中该品类中标价均值2495元，公司产品获最高报价2880元 [64][69] - 三焦点人工晶状体能提供全程视力覆盖，提升视觉舒适度，公司三焦点人工晶状体（全晰系列）处于临床试验阶段，结合EDoF和Toric技术，可解决散光 + 老视 + 白内障问题，预期达到全程清晰视力，临床试验初步结果显示中近距离视力提升显著 [70][71] - EDoF技术提升人工晶状体成像质量，公司EDoF人工晶状体已在欧洲销售，国内进入产品注册阶段 [72] 三、角膜塑形镜：产品性能位于第一梯队，持续布局近视防治产业链 （一）行业端：商业化进程正加速推进，市场规模预计快速提升 - 全球儿童及青少年近视患病率上升，1990 - 2000年、2001 - 2010年、2011 - 2019年分别为24.3%、25.3%、29.7%，2023年为30.5%，预计2050年超39.8%，影响超7.4亿儿童及青少年 [75] - 角膜塑形镜可矫正近视或延缓近视发展，通过改变角膜屈光力使像点落于视网膜，晚上佩戴，还可延缓近视发展 [76] - 我国角膜塑形镜产业商业化有三个节点，2018年后被写入《近视防治指南》，产品密集获批，商业化进程加速 [77] - 2022年我国角膜塑形镜市场规模170亿元，预计2029年达810亿元，CAGR为25% [77] - 我国角膜塑形镜市场分海外、中国台湾、中国大陆三大品牌派系，中国台湾和中国大陆品牌定价较低 [80] - 2021年我国角膜塑形镜市场竞争格局集中，CR3超50%，欧普康视市占率22.3%排名第一，爱博医疗市占率3.6%，2022年出货量增速排名第一 [83] （二）公司端：产品性能强劲，外延布局离焦镜、离焦软镜、PR - 2024年公司角膜塑形镜收入2.4亿元，同比增长8.0%，依托产品品质与服务取得高于行业的增速，随着产品推广，平均出厂价提升，毛利率上升 [88] - 公司角膜塑形镜产品“普诺瞳”透氧系数125，湿润角30度，在市场处于领先水平 [91] - “普诺瞳”采用全弧段非球面设计，是首款非球面角膜塑形镜，可减少远视性周边离焦或增加近视性周边离焦，结合中国人眼非球面特性，与角膜面形完美匹配 [92][93] - “普诺瞳”反转弧采用非同心设计，使反转弧曲率半径可控，保证泪液储存空间和稳定离焦量，提升配戴安全性与有效性 [95] - “普诺瞳”边弧采用周边减薄设计，保证泪液流通，减少戴镜异物感，提高舒适性 [98] - 公司推出“普诺瞳”“欣诺瞳”离焦镜与角膜塑形镜互补，离焦镜具备四大优势，临床试验显示能有效延缓屈光度进展67.57%，延缓眼轴增长68.75%，推广进展顺利，24年推出离焦软镜产品，计划收集临床数据后大规模推广 [100] - 公司推出有晶体眼人工晶体（PR）“龙晶®PR”，是国产首款睫状沟固定型有晶状体眼人工晶状体，上市后获医生认可，推广顺利，已与多家眼科集团签署合作协议 [101] 四、隐形眼镜：底层技术扎实，发力“高端”和“消费” （一）行业端：兼具“医疗 + 消费”双重属性，发展天花板较高 - 隐形眼镜兼具医疗和消费属性，可矫正视力，随着近视人群规模扩大和消费能力提升，市场渗透率不断提高 [102] - 2022年我国隐形眼镜总体市场规模122亿元，其中透明和彩色隐形眼镜市场规模分别为72亿元、50亿元，预计2030年分别达161亿元、183亿元，2022 - 2030年CAGR分别为10.6%、17.6% [102] - 全球隐形眼镜市场竞争格局集中，国际四大眼科龙头占主导，我国市场竞争格局分散，2023年行业CR5为36%，CR10为53% [103] 五、盈利预测与估值 - 预计公司25 - 27年归母净利润分别为4.7、5.9、7.1亿元，同比+22.0%、+23.4%、+21.8%，对应EPS分别为2.45、3.03、3.69元，给予25年40倍估值，对应目标价约98元，首次覆盖给予“推荐”评级 [6][10]