报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5][28] 报告的核心观点 - 公司1Q25短期受存储价格影响收入同环比回落，预计25年存储价格有望温和复苏，2Q25存储价格逐步回暖，公司业绩有望随周期回暖逐季度修复 [1] - PC存储与嵌入式存储加速增长，AI眼镜相关收入快速增加，企业级、工车规存储拓展顺利，晶圆级先进封测有望推动中长期增长 [1][2][3] - 由于24年下半年需求不及预期，存储价格下跌，1Q25行业价格仍承压，存货跌价影响大于预测，公司研发投入高于预期，下调25 - 26年净利润预测，预计25 - 27年归母净利润达1.78/2.00/3.82亿元（前值25 - 26年5.08/5.78亿元），对应25 - 27年PE分别为156/139/73倍 [3][28] 根据相关目录分别进行总结 公司经营情况 - 公司以存储颗粒为原材料进行存储模组开发，产品包括嵌入式存储、固态硬盘、移动存储及内存条等 [1] - 1Q25营收15.43亿元（YoY - 10.62%，QoQ - 7.58%），扣非归母净利润 - 2.16亿元（YoY - 217.87%，QoQ - 195.29%），毛利率1.99%（YoY - 22.75pct，QoQ - 3.19pct） [1] - 嵌入式存储24年营收42.41亿元（YoY + 151.68%），产品进入多家头部客户供应链，面向AI手机推出多款产品并量产高容量LPDDR5X产品，AI端侧智能穿戴存储产品收入约8亿元，24年面向AI眼镜收入约1.06亿元，预计25年该部分收入同比增长超500% [2] - PC存储24年营收20.19亿元（YoY + 28.75%），SSD产品进入多家国内外PC厂商供应链，面向AI PC推出高性能存储产品 [2] - 企业级产品通过多项测试和审厂，工车规存储24年营收0.81亿元，产品在国内头部车企及Tier1客户量产 [3] 存储价格情况 - 24年存储价格前高后低，4Q24上游厂商减产，存储价格于1Q25触底，预计25年存储价格有望温和复苏 [1] - 24年全球存储市场前高后低，NAND Flash市场综合价格指数下跌5.9%，DRAM市场综合价格指数下跌12.7% [20] - 预计2Q25 NAND Flash价格止跌回稳，Client SSD合约价季增3% - 8%，企业级SSD、eMMC、UFS合约价预计持平，NAND Flash Wafer合约价将季增10%至15% [20] - 预计2Q25传统DRAM价格跌幅收窄，PC DDR5价格预计持平，DDR4价格降幅有望收窄至个位数，Server DRAM DDR5止跌，手机DRAM中LPDDR5X价格预计上涨，LPDDR4X供应充足跌幅收敛，消费类DRAM价格有望企稳回暖 [23] 业务收入预期 - 预计25 - 27年嵌入式存储业务对应营收54.39/64.59/73.63亿元 [24] - 预计25 - 27年PC存储模组业务对应营收22.06/22.83/23.63亿元 [25] - 预计25 - 27年工车规存储模组业务营收1.55/2.94/4.18亿元 [26] - 预计25 - 27年先进封装及测试业务营收1.53/3.36/5.54亿元 [27] 财务预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|3,591|6,695|8,102|9,521|10,868| |净利润(百万元)| - 624|161|178|200|382| |每股收益（元）| - 1.45|0.37|0.39|0.43|0.83| |EBIT Margin| - 14.0%|3.4%|4.6%|4.6%|6.1%| |净资产收益率（ROE）| - 32.4%|6.7%|6.9%|7.2%|12.4%| |市盈率（PE）| - 41.4|160.7|155.7|138.5|72.6| |EV/EBITDA| - 67.7|94.4|57.6|47.0|32.6| |市净率（PB）|13.41|10.74|10.69|10.03|8.98| [4]