报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/食品加工，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 2025年公司或将迎来加速发展阶段，驱动力来源于内生加速拓展开店、并购青露发挥协同效应、团餐业务有望实现双位数增长和产能利用率提升规模效应逐步显现 [3] - 结合一季报，考虑非经常性损益影响，调整盈利预测，预计25 - 27年公司收入增速为10%/9%/8%，总营收为18.5/20.1/21.7亿元，归母净利润增速分别为 - 3.9%/+10.3%/+11.3%，归母净利润为2.7/2.9/3.3亿元，对应PE分别为18X/16X/14X，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2025年一季报，25Q1营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为3.70/0.37/0.39亿元，同比+4.45%/-6.13%/+3.33% [1] 收入端 - 收并购加快扩张门店，团餐保持双位数增长 [1] - Q1特许加盟/直营收入分别为2.65/0.05亿元，同比+2.75%/-10.16%，Q1加盟店环比新增/环比减少711/210家，环比净增501家至5644家，其中青露并表门店504家、巴比九江并表门店浔味来、浔早门店44家 [10] - Q1团餐收入同比+11.7%至9.31亿元，占比+1.6pct至25.2%，盒马、美团等新零售大客户增长迅速 [10] - 25Q1华东/华南/华北/华中收入同比+4.5%/+8.1%/-9.5%/+8.1%，华东以外区域收入占比 - 0.1pct至17.6%；25Q1面米/馅料/外购食品类收入同比+2.6%/+11.4%/+3.7%，馅料占比持续提升 [10] 利润端 - 毛利率企稳、费率收缩，利息收入影响扣非利润 [2] - 25Q1扣非净利率同比 - 0.1pct至10.5%、净利率 - 1.3pct，其中毛利率同/环比 - 0.4/-2.0pct，系武汉工厂投产后折旧摊销增加；销售/管理费率同比 - 1.0pct/-0.1pct，持续控费提效；财务费率同比 - 0.1pct [2] 展望未来 - Q1青露无双、巴比九江已并表，公司将加快收并购以提升产能利用率，25年规划内生门店 + 1000家、总门店达到6000家，单店缺口收窄Q2 - 3有望更明显 [2] - 团餐业务正在积极合作永辉等客户，有望逐步起量 [2] 财务数据和估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,630.23|1,671.45|1,846.34|2,006.60|2,174.58| |增长率(%)|6.89|2.53|10.46|8.68|8.37| |EBITDA(百万元)|272.25|383.01|370.16|416.51|470.08| |归属母公司净利润(百万元)|213.72|276.59|265.76|293.14|326.35| |增长率(%)| - 3.86|29.42| - 3.92|10.30|11.33| |EPS(元/股)|0.89|1.15|1.11|1.22|1.36| |市盈率(P/E)|21.97|16.98|17.67|16.02|14.39| |市净率(P/B)|2.13|2.07|1.90|1.80|1.69| |市销率(P/S)|2.88|2.81|2.54|2.34|2.16| |EV/EBITDA|13.03|6.68|7.81|6.68|5.80| [5] 基本数据 - A股总股本239.57百万股，流通A股股本239.57百万股，A股总市值4,669.15百万元，流通A股市值4,669.15百万元，每股净资产9.25元，资产负债率18.40%，一年内最高/最低22.78/12.43元 [7]