报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收增速放缓受竞争加剧和外部不确定性因素影响，盈利波动因在商家支持和平台生态建设上加大投入，调整后净利润短期承压，但长期仍具竞争力 [1][2] - 公司海外市场稳步扩张，TEMU半托管模式占比提升或部分影响交易服务收入，北美市场增长短期或放缓，但长期看好其在全球电商市场扩张 [3] 根据相关目录分别进行总结 25Q1业绩要点 - 2025Q1公司营业收入同比增长10%至957亿元，营销服务收入为487亿元同比增长15%，交易服务收入同比增长6%至470亿元，调整后净利润同比减少45%至169亿元，Non - GAAP净利率为18% [1] 行业竞争与公司投入影响 - 收入端增速放缓或因TEMU半托管GMV占比提升、半托管货币化率低及减免商家费用拖累主站佣金收入 [2] - 利润端因3P业务模式国补政策受益小，需加大补贴维持价格优势，销售费用同比增加43%至334亿，调整后净利润短期承压，但加强供应链建设扶持新质商家利于平台长期发展 [2] TEMU半托管模式影响 - 自3月中旬在北美推出半托管模式后，随着占比提升，海外监管和政策风险部分转嫁，但temu整体货币化率或下降影响交易服务收入 [3] - 美国“小包免税”政策取消商家成本提升，北美市场增长短期或放缓，长期看好TEMU全球扩张 [3] 投资建议 - 下调公司2025 - 2027年营业收入分别至4402/5056/5774亿元，预计2025 - 2027年Non - GAAP净利润至1048/1327/1555亿元，对应6月3日收盘价PE分别为10X/8X/6X，维持“买入”评级 [3]