报告公司投资评级 - 首次覆盖给予映恩生物“优于大市”评级，目标价 269.7 港元/股 [1] 报告的核心观点 - 映恩生物是 ADC 行业领军龙头，核心管线具备国际竞争力，临床开发进度有竞争优势，有望持续成长为中国“第一三共” [1][3] - 公司技术底蕴扎实、价值创造能力强，体现在全球临床布局前瞻、管理团队国际化且执行力高、BD 与融资效率领先 [6] - 基于公司商业化进度和合作收入，预计 FY25 - 27 营收分别为 9.7/11.7/16.1 亿元，净利润为 - 5.7/- 4.7/- 0.4 亿元 [7] 各部分总结 国际合作加速创新，有望成为全球领先的 ADC 公司 - 公司致力于研发新一代 ADC 创新药，有两款核心产品，5 款临床阶段 ADC，2 款预计 2025 - 2026 年进入临床的双抗 ADC 及多款临床前 ADC [8] - 拥有 DITAC、DIBAC、DIMAC、DUPAC 四大 ADC 技术平台，获多家跨国药企认可 [9][11] - 核心管理层投资和产业资源丰富，创始人朱忠远、首席科学官邱杨、全球首席医学官牟骅经验深厚，还有知名科学顾问委员会支持 [19][20] - 与 BioNTech、百济神州等多家药企达成合作，交易总价值逾 60 亿美元，海外累计入组患者数量国内排名前列 [22] 聚焦成熟靶点与新兴靶点，适应症布局差异化 - DB - 1303（HER2 ADC）：子宫内膜癌有望 2025 年向 FDA 递交上市申请，2L + HER2 低表达乳腺癌全球进度前二，全球峰值有望达 20 亿美元 [31] - 临床前数据显示安全性好、治疗窗口宽，在食蟹猴中 HNSTD 高于 Enhertu，未观察到间质性肺炎 [37] - 2023 年全球 EC 新发患者 40.2 万人，DB - 1303 有望覆盖超 70%的 EC 患者群体，在晚期/转移性 EC 患者中抗肿瘤活性和疾病控制效果好 [40][41] - 2023 年全球 BC 发病人数约 240.8 万例，DB - 1303 在 2L + HER2 低表达 BC 治疗上进度领先，显示出初步抗肿瘤活性和良好安全性 [45][56] - DB - 1311（B7 - H3 ADC）：海外进度前三，一线 SCLC 等适应症进度全球第一，CRPC 数据具备 BIC 潜力，全球峰值有望达 10 亿美元 [68][69] - B7 - H3 在多种癌症中过度表达，全球尚无获批的 B7 - H3 靶向疗法，DB - 1311 选择性高，有良好安全性和治疗窗口 [68][70] - 2022 年全球肺癌新发患者 250 多万例，SCLC 患者化疗易耐药，DB - 1311 在 SCLC 和 mCRPC 中展现初步抗肿瘤活性和可控安全性 [72][75] - 2023 年全球 B7 - H3 过度表达的 CRPC 新发患者约 18.3 万人，DB - 1311 单药 PFS 和核药接近，有抢占核药市场潜力 [74][79]