报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 雅化集团非洲自有锂矿即将放量，提升盈利能力，锂价触底，锂板块有望量价齐升，民爆业务产能持续扩张，并积极延伸产业链提高业务附加值，预计公司2025 - 2027年归母净利5.8、9.7、12.5亿元，对应6月10日收盘价的PE为22、13和10倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 “锂盐+民爆”双轮驱动，两大主业攻守兼备 - 构建锂盐和民爆产业“双主业”发展模式，2003 - 2023年通过多次收购扩张民爆业务版图，2013 - 2022年通过参股、并购等进入锂产业，2025年原料自给率有望超25%，两大业务产能弹性显著，成长性可观 [10][11][12] - 业绩方面，民爆业务收益稳定增长提供安全边际，锂盐成为主要收入来源。2016 - 2020年总营收稳定增长，2021 - 2022年锂业务营收快速增长，2023 - 2024年锂业务营收下滑，民爆业务较稳定 [17] - 股权分散，郑戎为实控人和第一大股东，公司发布员工持股计划，促进个人利益与公司发展共同成长，2025 - 2026年有考核目标 [25][30] 锂盐：资源量实现飞跃，构建起公司业务的“矛” - 行业出清信号明显，拐点已至，澳矿减停产使供给下修，需求端新能源车、储能有望增长，预计2025 - 2027年锂供给和过剩量情况，锂价位于底部区间，具备向上弹性 [32] - 多渠道资源端布局，锂盐产能充足释放。权益矿大幅放量，包销矿量稳中有增，李家沟锂矿和Kamativi锂矿为重要权益资源；2025年建成3万吨产线，年底产能近13万吨，2025年资源自给率预计提升 [38][52][54] - 下游头部客户深度绑定，供应链长期稳定，是国内外头部企业重要长单供应商，截至2024年头部客户营收占比达90%，与TESLA有长协 [56] 民爆：矿山民爆服务带来新增长，铸就公司业务的“盾” - 供给侧，供给侧改革持续，头部份额集中，电子雷管全面替代。政府鼓励并购重组，2024年行业集中度提高，实施雷管产能置换政策，电子雷管产量占比从2021年的18%增至2024年的95%，民爆生产总值因集中度增加下滑，利润净增长 [59][61][63] - 需求侧，矿山开采需求持续增长，中西部地区托底，海外市场成为新增长点。矿山开采占总需求70%以上，2025年1 - 2月相关采选业和煤炭开采业固定资产投资有增长；国内中西部地区民爆需求旺盛，国家支持战略性矿产勘查开采；海外“一带一路”打开业务增量空间，沿线矿产资源丰富，中国采矿业对外直接投资潜力大 [70][78][82] - 公司紧跟“一带一路”，积极推进矿服一体化，受益川藏铁路，加速海外津巴布韦和澳洲市场开拓。积极推进并购重组，电子雷管产销连续四年行业第一；区位优势显著，受益川藏铁路动工；加速“走出去”，跟随海外矿端布局，抢占津巴布韦和澳洲市场份额，期望实现矿山民爆一体化 [87][102][104] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测与业务拆分，预计公司2025 - 2027年实现总营收88.6/111.2/136.3亿元，综合毛利率21.4%/22.5%/23.1%，锂盐业务2026 - 2027年预期营收和毛利率情况，民爆业务2025 - 2027年预期营收和毛利率情况 [110][111] - 投资建议，维持“推荐”评级 [3]