报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][100] 报告的核心观点 - 公司垃圾焚烧运营主导业绩增长，2025年自由现金流转正，提分红潜力大，海螺水泥业绩企稳，股权价值待重估，预计2025 - 2027年归母净利润21.82/23.04/24.38亿元，同增8%/6%/6%，对应估值7.1/6.7/6.3倍PE [8] 根据相关目录分别进行总结 现金流迎转正拐点，分红提升潜力大 - 公司是员工持股平台，主业聚焦垃圾发电，间接持股海螺水泥17.8%，截至2024年末形成以垃圾焚烧发电为主，多业务协同发展格局，员工与企业利益深度绑定 [14][16] - 2020 - 2024年归母净利润下滑，主要因海螺水泥经营承压使应占联营公司利润下降，2024年持续经营业务收入和税前利润下降，垃圾处置运营收入稳健增长，盈利结构优化，业绩稳健性增强 [18][21] - 2024年资产负债率同降0.38pct至40.27%，经营性现金流持续向上，资本开支快速下降，自由现金流转正，2024年分红比例同增19.23pct至32.51%，预计2025、2026年分红潜力达41%、71%，对应潜在股息率达5.8%、10.6% [29][31][37] 资金成本&经营效率双强，固废小型化项目盈利可观 - 国内市场接近饱和，公司投运高峰已过，建造收入持续下降，截至2024年底已投运产能4.81万吨/日，在建产能0.15万吨/日，项目集中布局中小城市，积极拓展海外市场 [37][41] - 2024年公司固废运营毛利率47.38%达行业平均，主业平均ROE为7.92%稍高，小型化项目盈利能力得益于资金成本低、产能负荷率高、设备技术赋能 [48][52][53] - 公司发电效率持续提升，2018 - 2024年入厂吨上网复增3%，2024年外供蒸汽规模大幅提高，发电供热比有较大提升空间，供热可提升收益、改善现金流 [59][63] 海螺水泥业绩企稳，股权价值有待重估 - 海螺水泥业绩回暖，2025Q1归母净利润同比增长20.5%，经营拐点初步确立，盈利有望企稳 [66] - 公司体内海螺水泥股权价值被低估，对标市值重估空间大，折价率约52%，若海螺水泥经营企稳、集团分红比例修复，将带动权益资产估值提升 [70][72] 节能装备开拓海外增量，新能源业务稳健发展 - 节能装备依托川崎重工技术优势拓展海外市场，2024年收入和毛利同比降低，毛利率因海外毛利率增加而增长 [78] - 新型建材坚持市场导向降本增效，2024年收入和毛利同比降低，未来将提高业务利润率 [80] - 新能源稳健发展，实现产业链一体化，2024年收入和毛利同比增长，毛利率提升，未来将扩大市场份额 [87] - 港口物流是长江流域专业煤炭码头，作业高效，货运稳定，2024年收入及毛利率下降，整体经营稳定 [93] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年垃圾处置运营收入增速10%、4%、4%，建造收入增速 - 50%，毛利率41.34%、43.61%、45.06%；其他业务各有发展趋势 [97] - 公司垃圾焚烧主业盈利和现金流向好，权益资产价值被低估，预计2025 - 2027年归母净利润同增8%/6%/6%，对应PE估值7.1/6.7/6.3倍，低于同业均值，首次覆盖给予“买入”评级 [99][100]