报告公司投资评级 - 评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 品牌高端硬核定位,本土股东赋能大中华地区业务快速扩张,Arc'teryx DTC 战略显著提振盈利,核心品牌仍具较大拓店及店效提升潜力,盈利水平有望持续提升 [3] - 预测公司 2025 - 26 年净利润 4.47/5.66 亿美元,同比增 516%/27%,给予 2025 年 PE 估值 52X,对应目标价 42.00 美元,维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 高端运动细分赛道多品牌公司,易主改革激发势能 - 公司 1950 年成立于芬兰,初期主营烟草业务,后通过收购进入运动市场,2004 年更名 Amer Sports 以运动为主业,2019 年被财团收购,2024 年二次上市并定向增发募资偿债 [9][10] - 精简品牌矩阵,聚焦核心品牌 Arc'teryx、Salomon、Wilson,确立高端化战略,核心品牌在各自领域领先,Arc'teryx 2023 年成最大品牌 [12][15] - 财团收购前 PE 均值 16.3 倍,收购溢价高于行业水平;二次上市后估值显著提升,同业中净利润增速、EV/EBITDA 居前;股权集中,管理团队换血,有望实现“强运营”与“强品牌”结合 [20][24][25] - 收购前收入年增 3%,主由 Salomon 户外鞋服驱动;收购后收入提速至 20.6%,功能服饰 DTC 领增,2024 年实现盈利,调整 EBITDA margin 创新高,减债进展顺利,盈利水平有望进一步提升 [30][31][39] 产品线丰富,渠道优化拓展,关键市场高速发展 - 高端运动赛道高景气,Arc'teryx 收入体量有望至少翻倍,Salomon DTC 仍在孵化期,大中华强开店+新店型高坪效,长期有望高增,核心品牌直营积极开店+店效提升,店铺拓展+升级仍有空间 [42][43][50] - Arc'teryx 创新研发能力强,经典硬壳稳健,女装+鞋履+商务多线发展;Salomon 鞋服势能强劲,换帅加速鞋履扩张;Wilson 新增鞋服线占比提升,中美积极开店 [52][59][64] - DTC 占比 2020 - 2024 年提升 22pct,提振毛利率 8pct,仍有上行空间,财务费用率将显著降低,销管费率短期内居高,Arc'teryx 为 DTC 主要引擎,利润率最高,已成第一大品牌 [67][74][76] - 收购前欧美为主,中国“从零到有”;收购后全球大幅提速,本地化经营赋能大中华高增,各核心品牌有优势市场,将重点发展大中华、北美 [77][78] 户外赛道蓬勃向上,中国有望成为最大市场 - 2024 - 2029 年户外鞋服年均增 6.8%,22 年起显著提速超运动整体,亚太双位数领增,2030 年中国有望超美国成为户外鞋服第一消费国 [81][84][85] - 中美运动鞋服集中度悬殊,中国已形成规模效应,安踏接手品牌市占率迅速抬升,本土化经营是关键,美国高端细分赛道竞争激烈,中国高端细分赛道市占率抬升明显 [88][90][92] - 2018 - 2023 年全球女士运动鞋服增速超男士,女子体育赛事关注度空前,女运动员商业价值增强,主要品牌女士产品占比上行,五年内市场增量至少 452 亿美元 [94][95] 分项盈利预测与估值 - 预计功能服饰大类在 Arc'teryx 带动下持续 20%以上增速,户外性能随 Salomon 中国拓店+鞋履在欧美市占提升逐年提速,球类运动维持中个位数增速,整体毛利率 2025 - 2027 年提升 2.2pct,预测公司 2025 - 26 年净利润 4.47/5.66 亿美元,同比增 516%/27%,给予 2025 年 PE 估值 52X,对应目标价 42.00 美元,维持“增持”评级 [97][98] 财务预测表 - 给出 2024 - 2027E 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等预测数据 [101]
亚玛芬体育(AS)深度报告:逆势高增的高端多品牌户外运动集团