报告公司投资评级 - 首次覆盖给予康比特“增持”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为1.06、1.37和1.89亿元，对应PE为33.7、26.1、18.8倍 [5][6][7] - 看好公司在专业领域拓品类及在大众领域拓赛道的潜力，认为运动营养食品市场未来量价齐升，公司产品有差异化优势且渠道推广和营销成熟，持续放量确定性高，还可拓展品类；在大众健康食品赛道，公司电解质粉进入山姆渠道，普通威能运动饮料在储备中，功能饮料市场空间广阔，若走向大众市场，公司发展上限或提高 [6][9][100] 根据相关目录分别进行总结 思考一：深耕行业二十余年，如何打造业务布局？ - 业务情况：康比特是集运动营养、健康营养食品研发与制造、数字化体育科技服务为一体的创新型体育科技公司，为多类人群提供产品和解决方案，连续入围国家队采购目录；主要产品和服务包括运动营养食品等四类，运动营养食品是主要营收来源，2024年占比75.9%，营收增速71.4%，毛利率40.8%；2021 - 2024年营收持续增长，2025Q1营收1.94亿元（yoy + 26.08%），毛利率和净利率近两年下降，归母净利润呈增长态势，销售费用率上升，管理费用率下降，财务和研发费用率基本稳定 [14][17][24] - 股权结构：公司管理层专业背景强，前董事杨则宜是运动营养理论奠基人之一；实控人白厚增控制公司30.42%股份；公司多次实施股权激励计划 [31][32][35] - 销售研发：销售采取多渠道立体营销模式，签约代言人，合作赛事，针对不同市场采用不同销售模式；研发坚持自主创新，投入逐年增长，截至2024年末有授权专利198项，参与多项课题和标准起草 [37][41][42] - 募投项目：“运动营养食品生产基地建设项目”预计2026年8月可用，总投资增加，用于建设生产线 [44][45] 思考二：长坡厚雪的运动营养赛道，公司如何建立自身优势？ - 行业赛道：运动营养食品是为运动人群特殊需求加工的食品，国外起步早，全球市场规模由2015年的138亿美元增长到2024年的306亿美元，预计2025年达335亿美元；2015 - 2024年中国市场规模CAGR达22.7%，预计2025年达68亿元，2025 - 2027年复合增速7.2%；中国行业渗透率和人均支出低，提升潜力大，2024年前五大品牌市占率57.4%，竞争格局优于全球；国家政策支持，全民健身热情高，专业赛事增多，核心用户群体约1000万人，人均支出有提升空间，预计到2034年市场规模接近150亿元 [47][48][70] - 核心单品：乳清蛋白是蛋白粉核心细分类目，能帮助增肌等；公司乳清蛋白产品销售额电商平台市占率2024年位列第一且2025年延续增长，2024年蛋白增肌类产品收入同比增长72.64%，得益于产品和营销渠道优势；原材料主要是蛋白类，进口乳清蛋白价格自2025年以来上涨；乳清蛋白未来或向大众化发展，女性消费群体值得重视，公司积极拓展品类 [71][73][85] - 核心爆品：2024年公司能量胶收入同比增长48.64%，能量胶矩阵产品收入同比增长94.52%，得益于产品和营销渠道优势；能量胶适用于户外运动，已进入5.0时代，公司推出全马套餐，优化产品矩阵，价格介于进口和国产竞品之间 [89][93][95] 思考三：竞技运动人群卡位优势，如何成功拓展大众健康品赛道？ - 行业：中国是全球第二大软饮市场，2019 - 2024年市场规模复合增长率为4.7%；功能饮料是增长较快的细分品类，2019 - 2024年复合增长率达8.3% [104][105] - 新品：康比特推出结合维生素和益生菌的电解质冲剂粉产品，成功入驻山姆会员商店 [6] - 逻辑：公司从粉剂产品到其他品类，推进威能类运动饮料在大众市场上市工作，能量补充产品有望从专业走向大众市场 [6] 盈利预测与评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为1.06、1.37和1.89亿元，对应PE为33.7、26.1、18.8倍，选取汤臣倍健等作为可比公司，首次覆盖给予“增持”评级 [5][6][7]