报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 整体观感是稳中求进、修炼内功，管理层认为白酒需求端有压力，但看好行业中长期韧性，酒企应修炼内功保障现金流健康，通过动态调节经营与投资节奏保障韧性 [6] - 2025 年战略清晰，目标稳中有进，持续加强执行推进，产品端坚持“水井坊 + 第一坊”双品牌落地，完善产品矩阵搭建；渠道端提升门店覆盖与单店产出，布局新零售增量；市场端北方、西南市场增长表现较好，扶持一级经销商提升市场份额 [6] - 注重提升经营精细度与人效，关注后续成效兑现，公司在资金使用、方案制定、动作配合等方面做了优化，期待后续效率提升成效兑现 [6] - 投资建议为战略清晰，关注后续执行落地成效，维持“强推”评级，公司库存/渠道利润等渠道指标处同业较优水平，调整期做好培育，后续需求好转有望率先实现增长 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|5,217|5,349|5,696|6,308| |同比增速(%)|5.3%|2.5%|6.5%|10.8%| |归母净利润(百万)|1,341|1,365|1,449|1,658| |同比增速(%)|5.7%|1.8%|6.1%|14.5%| |每股盈利(元)|2.75|2.80|2.97|3.40| |市盈率(倍)|15|15|14|12| |市净率(倍)|3.9|3.2|2.8|2.4|[2] 公司基本数据 - 总股本 48,750.32 万股，已上市流通股 48,750.32 万股，总市值 199.97 亿元，流通市值 199.97 亿元，资产负债率 39.95%，每股净资产 11.01 元，12 个月内最高/最低价 61.16/30.73 元 [3] 产品端策略 - 坚持“水井坊 + 第一坊”双品牌落地，完善产品矩阵搭建，聚焦“第一坊”高端品牌上市与水井坊产品矩阵搭建，重点推进臻酿八号，下半年计划推出井台系列产品，主要选择团购商、核心门店进行布局 [6] - 在部分区域推出 38 度以下低度白酒进行产品创新，同时结合端午、春节等 IP 进行场景化营销，强化“喝美酒庆美事”的品牌定位 [6] 渠道端策略 - 提升门店覆盖与单店产出，布局新零售增量，加强渠道拓展与门店覆盖，推进“25 年倍增计划”和“金牌经销商”计划，2025 年计划重点城市新增拓店同比双位数增长，部分城市团购业务在销售额占比超双位数 [6] - 通过 BC 联动、开瓶返利、宴席定制服务等帮助终端动销，提升单店产出，2025 年标杆门店单店销售额目标同比实现双位数提升 [6] - 加强 O2O、外卖配送等新零售渠道的布局 [6] 市场端策略 - 北方、西南市场增长表现较好，扶持一级经销商提升市场份额，2024 财年传统优势市场如湖南、河南、江苏等因基数偏大、增速略慢，山东、河北、内蒙古、四川等省份增长表现亮眼 [6] - 认为成长欠佳的省份是未来增长机会，着重提升一级经销商能力、进而提升市场份额，可通过优化市场通路、一城一策等方式实现增长 [6] 财务预测表 |报表|指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表|货币资金(百万)|2,124|3,722|4,703|5,552| | |应收账款(百万)|118|5|6|6| | |预付账款(百万)|15|28|29|32| | |存货(百万)|3,216|2,730|2,899|3,116| | |流动资产合计(百万)|5,564|6,535|7,695|8,782| | |固定资产(百万)|2,701|2,665|2,812|3,138| | |在建工程(百万)|293|393|393|493| | |无形资产(百万)|157|170|173|176| | |非流动资产合计(百万)|3,609|3,684|3,831|4,258| | |资产合计(百万)|9,173|10,219|11,526|13,040| | |应付票据(百万)|34|32|147|264| | |应付账款(百万)|1,306|1,313|1,405|1,465| | |合同负债(百万)|949|973|1,036|1,148| | |流动负债合计(百万)|3,955|4,002|4,338|4,701| | |非流动负债合计(百万)|30|30|30|30| | |负债合计(百万)|3,985|4,032|4,368|4,731| | |归属母公司所有者权益(百万)|5,188|6,187|7,158|8,309| | |所有者权益合计(百万)|5,188|6,187|7,158|8,309| |利润表|营业总收入(百万)|5,217|5,349|5,696|6,308| | |营业成本(百万)|900|924|981|1,055| | |销售费用(百万)|1,307|1,364|1,464|1,596| | |管理费用(百万)|428|417|450|479| | |研发费用(百万)|38|39|41|45| | |财务费用(百万)| -20| -28| -29| -27| | |营业利润(百万)|1,822|1,856|1,959|2,236| | |利润总额(百万)|1,797|1,829|1,942|2,223| | |净利润(百万)|1,341|1,365|1,449|1,658| | |归属母公司净利润(百万)|1,341|1,365|1,449|1,658| | |EPS(摊薄)（元）|2.75|2.80|2.97|3.40| |现金流量表|经营活动现金流(百万)|744|2,291|1,973|2,175| | |投资活动现金流(百万)| -509| -354| -544| -846| | |融资活动现金流(百万)| -460| -339| -448| -480|[11]