报告公司投资评级 - 首次覆盖阜丰集团，给予“买入”评级 [3][9][127] 报告的核心观点 - 阜丰集团是全球味精行业龙头，2024 年味精行业龙头投产结束且需求增长，行业景气有望触底向上，公司弹性大；公司饲料氨基酸规模领先，受益于行业格局优化和需求上行，积极布局出海业务带来新成长，预计 2025 - 2027 年归属净利润为 25.1、26.9、29.6 亿元 [3][9][127] 公司介绍 - 阜丰集团是老牌大发酵公司，1999 年创立，产品有谷氨酸、味精等，应用于多行业，味精、赖氨酸等产能规模领先，国内有 5 个生产基地，2024 年规划两个海外生产基地位置 [15] - 公司实际控制人是李学纯董事长，董事会成员包括三位执行董事及三位独立非执行董事，多年保持分红回馈股东，2018 - 2021 年分红率 33% - 35%，2022 - 2024 年为 35% + 5%特别股息，2025 年 6 月 17 日股价测算股息率（TTM）约 5.7% [23][25] - 2010 - 2024 年公司营收及业绩快速增长，营业收入复合增速 11.0%，归母净利润复合增速 6.4%，2022 年业绩达历史高峰，2024 年因味精产能投放景气回落，食品添加剂、动物营养板块占收入及毛利贡献大头 [28][30] 味精行业 - 味精化学成分为谷氨酸钠，以淀粉质、糖质为原料经发酵等制成，中国是主要消费国，消费量约占全球 70%，2024 年中国表观消费量 224 万吨，出口量 96.2 万吨，2018 - 2024 年出口复合增速 10.3% [43][45] - 2024 年中国在全球味精产业中产能占比 80.3%，行业 CR3 为 85.0%，2024 年龙头扩产致景气下行，目前已触底，随着需求消化新增产能和行业集中度提升，未来有望向上 [50][55] 赖氨酸、苏氨酸行业 - 2024 年全球四大饲用氨基酸总供应量 698.6 万吨，同比增长 13.5%，中国饲用氨基酸供应量 489.0 万吨，同比增长 12.9%，占全球比重达 70%左右 [60] - 全球饲料产量稳定增长，亚非拉饲料产量和氨基酸添加比例有提升空间，中国出口到亚非拉的赖氨酸、苏氨酸增长快，2018 - 2024 年赖氨酸出口复合增速 18%，苏氨酸出口复合增速 7.4% [63][74] - 中国大豆进口依赖度高，持续开展豆粕减量行动，预计减少豆粕用量 680 万吨，催生赖氨酸、苏氨酸、缬氨酸增量需求约 9.2 万吨、3.0 万吨、2.9 万吨 [79][83][87] - 赖氨酸行业海外企业供应占比下滑，2024 年国际生产厂家调整，行业格局整合，国内企业出海布局 [89] - 2024 年预计出口赖氨酸 186.4 万吨，同比增加 22.1%，2018 - 2024 年赖氨酸盐和酯出口复合增速 18.2%，全球赖氨酸产能向国内集中，2024 年中国占全球总产能比重 76.5%，行业供应量 CR3 为 52%，CR5 为 65% [96][100] - 2024 年我国出口苏氨酸 72 万吨，出口量占整体产量比重 79.8%，2018 - 2024 年出口复合增速 7.4%，2024 年全球苏氨酸产能 137.5 万吨/年，中国占比 94.8%，行业 CR3 高达 83% [109][111] 黄原胶行业 - 黄原胶分为食品级和工业级，应用于食品、石油等行业，杂菌污染是生产难题 [123] - 2022 年受俄乌战争和玉米价格影响价格大涨，后回落，预计后续价格持稳，全球产能集中在美国斯比凯可公司、梅花生物、阜丰集团等 [124]