报告公司投资评级 - 优于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 2026财年第一季度销售额同比下滑中单位数，零售好于批发，直营线上渠道表现好于线下渠道；5月末存货总额同比下降，存销比同环比保持稳定，库龄结构有优化空间但整体可控；受直营线上销售占比提升影响，一季度直营折扣同比加深，幅度较上季度缓和 [3] - 看好公司经营韧性以及长期现金回报，公司凭借全域运营能力有望逐步改善盈利能力，在未来消费好转和品牌新品周期共振下获较好利润弹性，中长期保持高效现金创收能力与高派息水平；主力品牌客户阿迪达斯景气度较高，耐克业绩即将发布；公司加码户外赛道，未来增长空间可期 [3] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 2026财年第一季度，集团零售及批发业务总销售金额按年同比录得中单位数下降；截至2025年5月31日，直营门店毛销售面积较上一季末减少1.3%，较去年同期减少12.3% [2] 评论 - 2026财年第一季度直营和批发业务税前总销售额下降中单位数，跌幅延续FY25Q3 - Q4趋势；零售好于批发，直营线上渠道销售正向增长，占整体直营销售额比例40%，线下渠道受客流疲弱影响，客流预计仍有双位数下滑 [4] - 截至5月末，直营门店毛销售面积同环比降幅收窄，整体门店净减，公司加速淘汰低效和亏损店，精准控制新开店速度与整改，本财年新开和改造计划同比更谨慎，关闭店数目预计相较去年减少 [4] - 5月末库存管理进度符合预期，存货总额同比下降，存销比同环比保持稳定；因25年新货订单谨慎及品牌伙伴管控，库龄结构有优化空间但整体可控；受直营线上销售占比提升影响，一季度直营折扣同比加深，幅度较上季度缓和 [3][4] 投资建议 - 看好公司经营韧性以及长期现金回报，近期消费环境不确定、行业折扣大，公司凭借全域运营能力有望改善盈利能力，在未来消费好转和品牌新品周期共振下获利润弹性，中长期保持高效现金创收能力与高派息水平 [3][8] - 主力品牌客户阿迪达斯从去年以来景气度较高，全球和大中华区维持较快增长，阿迪管理层对FY2025指引乐观，预计货币中性收入高单位数增长（阿迪达斯主品牌双位数增长）；耐克FY2025业绩将于6月27日发布，管理层对下财年指引预计影响市场对产业链公司信心；公司近年来加码户外赛道，成为多个户外品牌中国市场独家代理，未来增长空间可期 [3][8] - 维持盈利预测，预计2026 - 2028财年净利润分别为13.0/14.6/16.3亿元，同比+0.7%/+12.6%/+11.5%；维持合理估值区间至3.8 - 4.0港元，对应2026财年17 - 18xPE，维持“优于大市”评级 [3][8] 盈利预测及市场重要数据 |指标|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|28,933|27,013|26,163|27,039|27,908| |(+/-%)|6.9%|-6.6%|-3.1%|3.4%|3.2%| |净利润(百万元)|2213|1286|1295|1458|1626| |(+/-%)|20.5%|-41.9%|0.7%|12.6%|11.5%| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.24|0.26| |EBIT Margin|9.0%|5.3%|5.6%|6.1%|6.7%| |净资产收益率（ROE）|22.5%|14.2%|13.8%|14.9%|15.9%| |市盈率（PE）|7.3|12.6|12.5|11.1|10.0| |EV/EBITDA|8.5|16.1|10.4|9.5|8.7| |市净率（PB）|1.65|1.79|1.73|1.66|1.59| [9] 可比公司估值表 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（人民币）|EPS（2024A）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）|g（2024 - 2026）|PEG（2025）|总市值（人民币亿元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |6110.HK|滔搏|优于大市|2.62|0.21|0.21|0.24|12.6|12.5|11.1|6.5%|1.937|159.1| |3813.HK|宝胜国际|优于大市|0.48|0.09|0.09|0.10|5.3|5.3|4.7|5.2%|1.002|25.3| [12] 财务预测与估值 - 给出2024 - 2028E年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括现金及现金等价物、应收款项、存货净额等项目 [15] - 给出2024 - 2028E年关键财务与估值指标，如每股收益、每股红利、每股净资产、ROIC、ROE等 [15]