报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予晨光股份“买入”评级 [2][7][38] 报告的核心观点 - 晨光股份形成“传统业务维稳 + 科力普增量 + 九木品牌升级”三元格局，传统文具业务是利润核心来源，2024 年贡献超 60%净利润，书写工具毛利率创 42.1%新高，九木杂物社终端稳定扩张，IP 产品维持品牌热度 [7][38] - 预计公司 2025 - 2027 年实现营收 274.08/313.44/351.36 亿元，归母净利润 15.74/18.05/20.26 亿元，对应 2025 年 6 月 27 日收盘价，EPS 分别为 1.70/1.95/2.19 元，PE 分别为 17.47/15.24/13.57 倍 [7][38] 根据相关目录分别进行总结 公司业务概览 - 晨光股份深耕文具行业三十余年，是全球最大文具制造商之一，核心产品覆盖基础学习到日常办公需求，“M&G 晨光”是国内文具领军品牌，近年积极布局 IP 业务带来新增量 [11] - 公司形成办公直销、传统文具和创新业务三大支柱，办公直销 2024 年收入 138.31 亿，同比增长 3.9%；传统文具中书写工具毛利率 42.93%突出；创新业务中其他文具 2024 年增长 16.36%，毛利率 43.95%居首，“奇只好玩”实践 IP 孵化战略 [14] 核心业务维持稳健发展 传统核心业务转向价格驱动 - 2024 年传统核心业务中书写工具收入 24.29 亿元，同比增长 6.86%，毛利率 42.93%，学生文具和办公文具增速放缓，反映基础教育市场饱和与办公无纸化压力 [16] - 为应对适龄用户群体数量缩减，晨光通过调整产品结构、推出 IP 联名文具提升传统业务平均单价，2020 - 2024 年书写工具销量降 18%，单价增 30%，学生文具销量增 3%，单价涨幅 33%，办公文具价格稳定、销量增长 [18][21] - 目前传统核心业务增长驱动由销量转变为价格提升，未来有望稳定增长，依赖高端文创产品开发、海外市场渗透、数字化渠道建设三大驱动力，“减量提质”策略见效，书写文具市占率行业榜首 [23][24] 科力普办公直销业务净利率稳定 - 科力普自 2019 年营收高增速，2024 年营收 138.31 亿元，同比增长 3.9%，占总营收比重 57.09%，收入增长源于客户拓展和物流网络完善 [25] - 该业务毛利率过去几年走低，2024 年仅 6.94%，2025 年一季度企稳回升，2022 - 2024 年剔除股权激励影响后净利率稳定，短期业务增速受政府预算收缩影响，中长期发展潜力可观 [26][28] 积极推进 IP 战略，布局产业链中下游核心环节 - 九木杂物社定位 Z 世代文创消费，2024 年营收 14.06 亿元，同比增长 13%，门店 741 家，业务聚焦“精品文创 + 多元 IP”，会员超千万，IP 产品占比提升 [29] - 产品策略上 IP 衍生品溢价高，店均价和会员复购率提升，2025 年门店有望超 850 家，自有品牌占比提升有望推动毛利走高，但运营面临增收不增利困境，缺乏自有 IP 运营能力影响盈利能力 [32][33] - 奇只好玩是独立潮玩文创品牌，有完善商业体系，已推出多个热门 IP 潮玩，晨光通过布局奇只好玩和九木杂物社打通 IP 经济产业链，推动相关业务收入与利润增长 [34][37] 投资建议 - 晨光股份形成三元格局，传统文具业务是利润核心，预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润增长，首次覆盖给予“买入”评级 [38]