报告行业投资评级 报告中未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 全球长期资本开支压制铜矿增量，老矿品位下滑、地缘风险上升使得存量难稳产，预计2025 - 2027年全球铜矿产量增速近拐点，2028年后增速明显低于1.0% [4] - 2025年全球部分铜矿项目有增量或减量，关注第一量子Cobre Panama的复产进度 [4] - 智利增产乏力，刚果金增产潜力高，不同国家和地区的铜矿发展各有特点和挑战 [4] - 国内再生铜资源增长慢、进口量下降，加剧铜元素供给紧张 [4] - 2025年后铜精矿紧张加剧，铜冶炼过剩程度将恶化 [4] - 铜下游需求长期增长，应重视铜价弹性 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、铜矿：全球长期资本开支压制增量，老矿品位下滑、地缘风险上升使得存量难稳产 （一）铜矿总量 - 储量方面，全球铜成矿带众多，大型和超大型铜矿集中分布在四大成矿域的14个主要铜成矿带，2024年全球铜矿储量为98000万吨，主要集中在智利、澳大利亚、秘鲁等国 [14] - 产量方面，2020年以来全球铜矿产量维持小幅增长，2024年达2300万吨，同比+1.8%。乐观情况下，2025 - 2027年全球铜矿产量增量分别为56、128、47万吨，对应增速约2.5%、5.6%、1.9%；中性情况下，2025 - 2027年铜供给增速约为2.0%、3.0%、1.0%，低于2021 - 2024年增速，2028年后增速明显低于1.0% [18] - 低资本开支背后有自然资源、经济性、ESG三大约束，包括勘探结果有限、投资高不确定性高、资源民族主义等因素 [25] （二）重点项目分析 - 2025年全球铜矿增量超过5万吨的项目有Oyu Tolgoi、Mopani、Udokan、Las Bambas，减量超过4万吨的项目有Grasberg、Batu Hijau、Collahuasi、Antamina、Kamoa - Kakula，关注第一量子Cobre Panama的复产进度 [46] （三）重点区域分析 - 智利：以智利国家铜业为代表，老矿品位下降，资本开支不足制约稳产能力，短期矿山老化与投资问题难解决，ESG风险持续，关注矿企融资能力变化 [57] - 秘鲁：前期社区关系不稳定抑制投资，未来随着矿业ESG水平提升，铜产量有望恢复增长，关注五矿资源的拉斯邦巴斯矿山 [70] - 刚果金：依托优质铜矿资源，储量和产量快速增长，长期扩产潜力大，但需关注新矿山配套电力建设情况 [77] - 中国：铜矿资源矿体小、品位低且下降，产量下滑，期待政策支持增储上产，缓和资源劣势 [83] - 美国：重视关键矿产资源战略，助力长期铜矿产量提升，但新增产量落地时间久，关注Resolution Copper项目 [95] 二、再生铜 - 2021年以来全球及中国再生铜产量小幅增长，2024年分别达458万吨、287万吨。因中国废旧金属积蓄量不足、回收处理产业链不成熟，短期国内再生铜产量难快速增长，2025年3月以来进口废铜下降加剧铜元素供给紧张 [105] 三、冶炼 - 全球精铜产能保持增长，铜冶炼供过于求。2025年后铜精矿紧张加剧，冶炼厂原料获取有风险，Argus预计25年全球新增铜冶炼产能280万吨，冶炼过剩程度将恶化 [114] 四、投资建议 - 铜下游需求长期增长，而铜矿产量增速近拐点，美联储降息和中国稳内需推动库存周期上行，应重视铜价弹性 [120]