报告公司投资评级 - 首次覆盖,给予“增持”评级 [3][78] 报告的核心观点 - 北汽蓝谷明确双品牌战略,提出 2025 - 2027 三年跃升计划,通过结构优化和降本增效等措施,上量并改善盈利,部分措施已初见成效 [8] - 享界高端属性获市场认可,S9 增程版上市后销量改善,有望抢占合资高端轿车份额,且即将迎多重催化 [9][10] - 极狐线下渠道与线上新媒体同步发力,品牌销量持续提升,25 年新车密集,销量有望持续向上突破 [10] - 预计 2025 - 2027 年公司营收分别为 383.9/597.6/765.7 亿元,对应 PS 为 1.1/0.7/0.5 [10][75][78] 根据相关目录分别进行总结 根基深厚的首个股份制新能源车公司,双品牌战略启程三年跃升 - 发展历程分三阶段:2009 - 2017 年为上市前早期筹备成长阶段,2018 - 2022 年为上市后新能源及智能化探索阶段,2023 年后为与华为合作升级至智选车的跃升阶段 [15] - 战略方向为双品牌并行发展,制定三年计划多维度提振经营,结构优化与降本增效并行,目标上量并改善盈利 [16][19] - 股权结构上,一致行动人股权集中度高,子公司运营双品牌促新能源发展,增资扩股提升竞争力 [18] 已度过 B→C 端产品转型期,营收及利润率均持续向好 - 受益于 C 端产品结构改善,营收处于高速成长期,2025Q1 营收达 37.7 亿元,同比 +150.8%,销量达 2.8 万辆,同比 +169% [22][25] - 保证研发并降本增效,净利率回升至 2020 年后高点,2025Q1 毛利率及归母净利率分别为 -7.5%、-25.3%,销售、管理、研发费率分别为 9.2%、5.5%、12.8% [26][28] 享界:背靠华为建立豪华认知,卡位高端轿车市场迎边际改善 - 华为与车企有零部件供应商、HI、鸿蒙智行三种合作模式,鸿蒙智行联盟有五大品牌,享界 S9 卡位 30 - 40 万元级高端轿车 [29][30][31] - 鸿蒙智行可全面替代高端合资,SUV 已有成功先例,且合资以价换量透支品牌价值,消费者对鸿蒙智行系产品建立中高端品牌认知 [34][42][49] - 看好北汽享界,高端新能源轿车供给少,S9 增程版上市后边际改善明显,且即将有新品供给,图形车标上车或强化品牌认知 [50][55][59] 极狐:扩渠道&新媒体并重,销量爬升之际迎密集新品供给 - 2024 年调整渠道结构成效显著,门店超 400 家,线下渠道 100%覆盖三线及以上城市 [60] - 拓展新媒体运营,新媒体销量占比接近 30%,获客成本仅为垂媒的 1/3 [62] - 产品配置具备竞争力,品牌月销持续向上,三款主销车型份额接近,新车定位不同有望贡献更多增量 [63][67] 签约合作小马智行,瞄准 Robotaxi 万亿蓝海 - 2024 年 11 月与小马智行合作,聚焦极狐αT5 车型平台,计划 2025 年 7 月底车辆上市运营,年内完成首批车型交付并部署千台量级规模车辆 [74] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测基于核心假设,预计 2025 - 2027 年营收分别为 383.9/597.6/765.7 亿元,毛利率分别为 3.1%/10%/13%,归母净利润分别为 -43.4/-12.4/13.9 亿元 [75] - 选取可比公司,2025 - 2027 年可比公司平均 PS 为 1.3/1.0/0.9,公司对应 PS 为 1.1/0.7/0.5,首次覆盖给予“增持”评级 [78]
北汽蓝谷(600733):制定三年跃升计划提量增利,双品牌边际显著向好