报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司深耕PCB领域多年，应用于AI服务器的HDI、高多层板产品已实现大批量出货，与国际头部大客户保持紧密合作关系，积极扩充高端品产能满足下游客户需求，业绩有望乘AI东风持续兑现，预计2025 - 2026年EPS分别为5.65和7.51元，对应PE分别为25和19倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 乘AI东风，业绩加速释放 - 公司前身是2003年成立的胜华电子，深耕PCB研发、生产和销售，产品涵盖刚性、柔性电路板全系列，应用多领域，2024年位列全球PCB厂商第13名、内资PCB企业第4名 [11] - 在惠州、长沙等地建立多个生产服务基地，拟定增扩充泰国基地产能、在越南建HDI生产基地，满足国际客户需求，增强客户粘性 [12] - 2024年营收破百亿达107.31亿元，同比增35.31%；归母净利润、扣非后归母净利润为11.54和11.41亿元，同比分别增71.96%和72.40%，得益于深耕大客户、产品量产及成本管理 [14] - 今年Q1受益于AI算力需求，高价值量产品订单上升、良率提升，营收43.12亿元，同比增80.31%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为9.21和9.24亿元，同比分别增339.22%和347.20%；Q2净利润环比增不低于30%，H1净利润同比增超360% [4] - 2024年毛利率22.72%，同比升2.02个百分点；净利率10.76%，同比升2.30个百分点。今年Q1单季度毛利率33.37%，同比、环比分别升13.88和7.67个百分点；净利率21.35%，同比、环比分别升12.59和8.50个百分点 [21] HDI性能优异，需求大、价值量大 - Scaling Law拓展至后训练、推理阶段，模型厂商在后训练、推理投入算力提升大模型能力，如OpenAI的o1和阿里的Qwen3 - 235B [24] - 模型应用加快带动token消耗量增加，谷歌月均处理token数量从去年4月的9.7万亿增至超480万亿，豆包大模型日均tokens使用量达16.4万亿，未来推理算力需求将爆发 [29] - 海外科技巨头Q1营收超预期，AI商业化加快，四大巨头Q1资本开支合计约766亿美元，同比增64%，后续部分巨头上调资本开支指引 [34] - 国内腾讯Q1资本开支约275亿元，同比增91%；阿里Q1资本开支约246亿元，同比增121%，并宣布2025 - 2027年投入超3800亿元建设云和AI硬件 [39] - AI扩散规则取消后，主权AI需求释放，中东、欧洲等地区与英伟达等达成合作，多个国家建设国家人工智能工厂 [42] - 英伟达FY26Q1营收441亿美元，超预期；数据中心业务收入391亿美元，略低预期；Blackwell贡献近70%，产品过渡期完成，出货加速，预计Q2营收450亿美元 [45] - 台系ODM厂营收高增，鸿海Q1服务器营收同比增超50%，预计Q2 AI服务器收入翻倍；广达预计Q2 AI服务器收入占比超70%，今年全球AI服务器出货量有望达181.1万台，市场规模有望增至1587亿美元 [50] - HDI以埋孔、盲孔实现层间连接，满足AI服务器要求，可分为一阶、二阶、任意阶等产品 [53] - AI服务器主流方案增加对高多层板、HDI需求，GB300预计沿用GB200的PCB设计，HDI需求将释放，且阶数越高价值量越大，如5阶HDI工序超200道，越南HDI项目5阶HDI销售均价达1.1万元/平方米 [57] 具备技术、客户、产能壁垒 - 公司2024年研发费用4.50亿元，同比增29.31%，2018 - 2024年复合增速18.44%，在多层板、HDI领域技术积累深厚，24层6阶HDI和32层高多层板已大批量出货，具备70层高精密多层板、28层8阶HDI量产能力，布局30层10阶HDI研发认证 [61] - 公司进入英伟达、AMD等多个知名品牌供应链，与头部大客户紧密合作，参与产品供应和预研，突破新技术，实现新材料应用 [65] - 公司推进越南HDI、HDI设备更新、惠州厂房四项目建设，预计达产后分别新增年产能15、32和12万平方米，厂房四项目6月投产，各项目聚焦不同阶数HDI产品 [65] - 泰国高多层项目拟投资14.02亿元，规划年产能150万平方米，HDI产能扩充后2029年全球市场份额有望从1.74%提至7.40%，多层板产能扩充后2029年全球市场份额有望从3.15%提至3.33% [68] 投资建议 - 预计公司2025 - 2026年EPS分别为5.65和7.51元，对应PE分别为25和19倍 [3][72]