报告核心观点 交运多板块风格各异，业绩及估值均有不同确定性，中期策略从各板块不同确定性中寻找投资机会，看好交通运输行业[22]。 快递行业 直营快递 - 顺丰控股件量持续超预期，2025 年业务量逐月增长提速，5 月业务量同比+31.76%，超出行业增速 14.6pct，利润率稳步提升，25Q1 归母净利率同比+0.27pct [23]。 - 公司时效业务稳健增长，新业务盈利持续增厚，随着资本开支逐步回落，自由现金流持续改善，2024 年自由现金流同比+69.96%至 215.08 亿元，公司价值仍被低估 [3][34]。 电商快递 - 2025 年以来快递行业业务量延续相对高增长，1 - 5 月行业业务量同比+20.1%，累计件量增速申通 23.01%＞圆通 22.34%＞韵达 18.56% [3]。 - 行业价格博弈程度加剧，公司单票盈利承压，Q1 圆通/韵达/申通综合单票归母净利润分别下降 0.04 元、0.03 元、0.00 元，受价格博弈影响行业估值低位承压，关注后续格局变化下的估值修复 [3]。 行业新变革 - 2025 年快递物流公司无人车应用提速，上游端头部无人车企业加速融资，订单量及产量或大幅提升；应用端新款无人车价格大幅下降，应用无人车成本优势凸显，头部快递物流企业无人车引进提速；政策端路权逐步开放，各城市积极推进无人配送车商业落地应用 [4]。 - 根据测算，无人车单车定价 5 万元，单月成本下降约 38%，定价 2 万元，单月成本下降约 52% [4]。 投资建议 - 持续看好顺丰控股，作为综合快递物流龙头，经营拐点及现金流拐点到来后迈入新发展阶段，短期利润率稳步提升或带动业绩相对高增，中长期国际业务有望打开新成长曲线 [60]。 - 关注电商快递格局变化机遇，估值或已调整到位，格局重塑后建议关注中通快递、圆通速递、韵达股份及申通快递 [61]。 航空行业 需求端 - 2025 年 1 - 5 月，行业总周转量、国内线、国际线周转量同比分别+9.6%、+4.5%、31.1%，1 - 5 月累计客座率达到 84.1%，同比+2.1pct，较 2019 年同期+1.0pct，年初至今月度客座率持续高位 [65]。 - 节假日民航出行增速快于整体增速，2025 年上半年节假日出行情况看，春运 40 天、清明假期、五一假期、端午假期民航日均客流量同比增速分别为+7.4%、+10.6%、+11.8%、+1.2%，除端午假期外，其余节假日民航出行增速均快于整体出行增速，大众因私出行、民航出行的需求仍然较强 [69]。 供给端 - 机队引进速度放慢，受制于供应链问题，行业新飞机引进交付迟缓，同时飞机租赁市场价格也随之走高，航司运力补充有限 [71]。 - 客座率及利用率已处于高位，旺季航司通过拉高利用率及进一步提高客座率，以增加可用运力，运力提升程度预计有限 [73]。 - 被迫停飞检修问题带来的利用率提升困难，或进一步加剧运力紧张，对比 2024 年情况，PW1100 机型飞机停飞数有明显增长 [74]。 票价端 - 25Q1 行业票价同比下降 10.6%，3 月、4 月、5 月平均票价同比跌幅分别为 - 6.8%、 - 12.2%和 - 4.1%，五月票价同比跌幅明显好于前两月，行业供给收缩趋势明显，因私出行需求仍有不错增长，预计旺季票价有望实现回升 [77]。 业绩端 - 25Q1 行业票价同比下降拖累航司盈利，随行业供需逐渐改善，票价跌幅有望逐渐收窄，行业供给收缩背景下，票价预计会随需求增长逐渐回升，预计暑运出行旺季票价有望企稳向好，带动航司业绩实现高增 [81]。 - 油汇因素向好，油价中枢下行缓解航司成本压力，汇率持稳改善汇兑表现，有望进一步助推航司利润增厚 [83]。 投资建议 看好航空出行的持续复苏，建议重点关注中国国航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、中国东航等 [88]。 港口行业 集装箱 - 2025 年 1 - 5 月，全国出口总额维持高增，累计实现 10.67 亿元，同比增长 7.2%，行业集装箱吞吐量整体稳增，1 - 5 月累计同比增长 7.7%，其中深圳港口增速高于全国沿海港口水平 5 个百分点 [7]。 干散货 - 铁矿石方面，发运端极端气候叠加需求端短期承压，铁矿石进口量阶段性受损，主要进口铁矿石接卸港口企业铁矿石吞吐量 2025 年 1 - 5 月累计同比增长 0.91%，整体上已出现企稳回升趋势 [7]。 - 煤炭方面，需求端江浙沪及福建对动力煤的需求有所下滑，但供给端山西、陕西、内蒙古原煤产量稳步增长，北方主要煤炭下水港口企业煤炭吞吐量 2025 年 1 - 5 月累计同比下滑 4.19%，已出现企稳回升趋势 [7]。 液体散货 - 2025 年 1 - 5 月，原油进口量实现 2.3 亿吨，同比增长 0.3%，主要原油接卸港口企业原油吞吐量实现 1.64 亿吨，同比下滑 7.15% [8]。 投资建议 对比各货种表现，认为集装箱吞吐量的韧性较强，结合分红水平，建议关注青岛港、招商港口、唐山港 [127]。 海运及危化品行业 油运 - 供给端短期新增 VLCC 较少，2025 年下半年计划投产的 VLCC 数量为 5 艘，合计运力 152.02 万载重吨，占现有油轮运力 0.22%，占现有 VLCC 运力 0.55%，但中长期运力仍有压力 [9]。 - 需求端 OPEC 增产幅度有限，运价整体随需求波动，2025 年 6 月 26 日，BDTI - TD3C 航线 TCE 收于 3.53 万美元/日 [9][147]。 集运 - 供给端短期新增超巴拿马型船较少，2025 年下半年计划交付的超巴拿马型（17000 标准箱以上）集装箱船数量为 7 艘，合计运力 12.65 万标准箱，占现有集装箱船运力 0.40%，但中长期运力仍有增加 [10]。 - 关税政策的连续变更导致运价波动持续，2025 年 6 月 27 日，中国出口集装箱运价指数 CCFI 收于 1369.34 点，同比下滑 25.14%，环比 2025 年 6 月 20 日增长 2% [10]。 大宗供应链行业 行业拐点 - 受需求端景气度拖累，龙头经营货量短期下降，中长期增长趋势仍在，2021 - 2024 年大宗供应链企业 CR5 货量的市占率由 2021 年的 4.81%增至 2024 年的 5.26%，CR5 经营货量由 7.61 亿吨增至 8.75 亿吨，2024 年经营货量同比略降 2.9%，后续有望恢复增长，行业集中度有望进一步提升 [12][164]。 单吨利润 - 头部供应链企业主要品类期现毛利率改善，单吨利润或触底回升，厦门象屿 2024 年整体大宗商品经营期现毛利率实现 1.83%，同比+0.43pct，单吨毛利回升至 28.1 元/吨，同比+3.1%；厦门国贸 2024 年总体期现毛利率提升至 1.83%，同比+0.36pct，主要品类大宗商品单吨毛利回升至 41.2 元/吨，同比+31.6% [12]。 经营风险 - 客商资信风险降低，行业有望迎来利润边际改善，当前政策端已有一揽子增量政策出台，促进工业企业效益恢复，供应链行业的收益水平也有望逐步修复，25Q1 头部供应链企业减值损失同比下降，归母净利润同比均有增长 [13]。 - 业绩有望触底，分红比例相对较高，股息率具备较高投资价值，当前大宗供应链企业的估值水平不高，PB 历史估值分位处较低位置，具备较大估值修复空间 [176]。 公路及铁路行业 公路 - 2025 年上半年公路板块在低基数下逐步复苏，25H1 公路板块收益率承压，公路指数超额收益率约 - 4.5%，个股走势分化，1 - 4 月公路客运量同比 - 0.3%，货运量同比+5.0%，25Q1 公路板块营业收入同比+10.9%，归母净利润同比+4.9%，整体表现较为稳健，全年受益于宏观经济向好带动货车稳增，有望实现稳健增长 [14]。 - 推荐招商公路、山东高速，此外，建议关注宁沪高速、粤高速 A [14]。 铁路货运 - 2025 年上半年铁路板块股价承压，煤炭需求偏弱影响大秦线货运量，25H1 铁路运输指数超额收益率约 - 6.2%，1 - 4 月铁路货运量同比+2.0%，1 - 5 月大秦线货运量 1.56 亿吨，同比 - 3.6%，分月度看降幅较年初收窄，下半年运量有望稳中向好 [14]。 - 建议关注西煤东运国铁龙头大秦铁路的稳健股息价值 [14]。