报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [2][5][80] 报告的核心观点 - 普洛药业 CDMO 业务从技术投入到制造端体系全面升级，成为驱动公司未来增长的重要动力 [5][80] - 考虑到公司原料药业务结构调整和制剂集采续标影响，调整公司盈利预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润 10.0、12.1、15.2 亿元，同比 -3%、+21%、+25%，对应当前 PE17、14、11 倍 [5][80] 根据相关目录分别进行总结 为什么认为普洛逐步进阶跻身国内 CDMO 头部梯队 - 业务发展历经早期积累、战略聚焦、加速发展三阶段，2020 年以来连续 5 年位居《中国医药 CDMO 企业 20 强》榜单前 5 名 [11][12] - 行业横向对比，CDMO 业务收入体量、增速、项目数量居前，目标 2 - 3 年后运营项目达 3000 个，每年 10 - 20 个进入商业化 [5][16] - 公司业务自身纵向发展，CDMO 收入、利润占比提升，成业绩增长主要力量且有望扩大占比 [22] - CDMO 收入结构上，国外客户业务占比高但国内业务量占比提升；产品结构向“起始原料药 + 注册中间体 + API + 制剂”转型升级；业务范围提供一站式服务 [29][30] 研发 D 端能力进度如何 - 持续加大研发投入，研发费用投向 CDMO 发展，研发人员扩张，预计未来 2 年内达 1000 人左右 [5][41] - 在多地设研发中心和 BD Office，具备一站式研发生产服务能力，项目数量快速增长 [41] - 形成两大支持中心、八大技术平台的完整研发体系，各技术平台完善并应用于项目，还着重建设 PROTAC 与 ADC 技术方向能力 [42] 制造 M 端传统优势是否持续巩固 - 制造端经验可迁移，在提供有竞争力报价时保持较好毛利率 [58] - 加大技术投入、先进产能建设、质量/EHS 体系建设，建成多条高端产能，强化 M 端优势 [58] - 生产基地分布多地，能满足多业务板块生产服务，多个 Site 通过认证，具备灵活生产条件和产能放大能力 [61][63] 如何看待普洛 CDMO 未来的空间 - 项目维度，项目订单呈漏斗形态且高速增加，API 项目数量增长，未来进入商业化阶段将带动业务增长 [66] - 客户维度，服务全球超 420 家客户，覆盖全球市场，设 BD 办公室，有优秀商务团队 [72] - 具备四类 CDMO 客户，Big Pharma 为基石，国内创新药企占比有望提升，国外 Biotech 项目数占比超 10%，还与欧美 CDMO 合作，近年合作协议增加拓展客户圈 [78][79] 投资建议 - 普洛药业有“化学合成 + 生物发酵”技术能力和“多客户、多产品”竞争优势 [80] - 虽短期受原料药和制剂外部环境扰动，但中长期竞争力不变，维持“强烈推荐”投资评级 [80]