报告核心观点 - 中报预告行情步入尾声，市场将寻找新方向，海外“滞胀”与国内经济短期扰动或致市场波动，但国内 ROE 回升路径渐明，A股更具优势和性价比，推荐上游资源品、资本品、中间品、非银金融及消费领域相关资产[3][4][46] 各部分总结 当下市场的位置：中报预告行情的尾声 - 2025 年 7 月以来市场经历中报预告行情，2025H1 预告增速高的行业市场表现好、盈利预测上调多[3][9] - 从历史经验看，市场对中报业绩重视度 6 月回升、7 月上半月达峰值后回落，当下中报预告行情或步入尾声，市场将寻新方向[3][9] 关税通胀效应显现，美国未来可能有读数上的“滞胀” - 美国 6 月 CPI 显示关税影响已显现，对外依赖度高的部门 CPI 分项上涨多，但影响可能未充分显现[4][17] - 库存是价格传导缓冲垫，批发商是今年美国补库主力，4 月加征关税后，批发商采购的涨价商品在 6 月通胀中体现或刚开始[17] - 未来企业转嫁成本问题仍存，美国从工业国家进口的制造业产品价格自 2 月以来持续上涨，75%左右企业会将关税成本转嫁给消费者[4][19][20] - 关税效应完全显现前，美联储受掣肘，市场流动性或逆风，日本通胀等因素也会影响市场流动性和长端美债，未来美国可能出现读数上的“滞胀”[4][23] - 美国 6 月商品通胀上升幅度强于服务业，会使制造业部门实际利率回落，推动制造业投资，制造业投资上行趋势将继续[4][34] 国内担忧需求回落时，别忽视 ROE 回升路径正在明朗 - 2025 年二季度 GDP 超预期短期弱化市场政策预期，但经济结构分化值得关注[37] - 供强需弱格局延续，出口结构变化，6 月部分资本品和中间品出口增速回升、消费品出口增速回落，我国出口处于结构“换挡期”，将拉动国内需求、推动全球实物消耗回升[37][39] - 大小企业分化加剧，企业格局改善，低利润率下小企业出清，大企业集中度提升，反内卷政策出台，淘汰落后产能或扩散，企业 ROE 销售净利率改善[41] - 实体经济活跃度改善，6 月社融存量增速回升，M1 增速剔除影响后 6 月仍回升，资金脱虚入实，ROE 权益乘数或改善[40][41] - 新需求/政策刺激落地前，国内经济短期或有扰动，但 ROE 回升路径渐明[41] 无惧扰动，聚焦国内资本回报的回升之路 - 中报预告行情将结束，市场寻新场景，海外“滞胀”与国内经济短期扰动或致市场波动，但国内 ROE 回升路径清晰，A股更具优势和性价比，哑铃策略或逆转[46] - 资产配置推荐：受益于海外实物需求上升和国内“反内卷”政策的上游资源品、中间品、资本品；关注非银金融；挖掘酒店餐饮等消费领域个股机会[46]