报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，给予公司2025年PE 45倍，对应目标价20.25元 [1][4][5] 报告的核心观点 - 通合科技是充电模块领军企业，专注直流电源核心电力电子产品，在新能源汽车、智能电网、航空航天三大战略方向均衡发展 [1] - 2024年受充电桩竞争加剧影响盈利下滑，预计充电桩盈利能力已见底，随着全球充电桩建设、AI驱动数据中心建设、电网投资增长，公司有望多业务协同稳健增长 [1] 各业务板块总结 充换电业务 - 主要产品为充电模块及交直流控制板等，充电模块历经九代更迭，电压最高达1000V，充电桩充电功率最高可至兆瓦级 [2] - 2024年业务收入7.83亿，同比+20.4%，因下游需求向好；毛利率21.26%，同比-6.32pct，因行业竞争加剧产品降价 [2] - 持续扩大产品矩阵，推出液冷、储充、符合海外标准充电模块，新品占比提升支撑毛利率，2025年有望量增利稳 [2] 智能电网业务 - 主要包括电力操作电源、配电自动化终端电源管理模块、电力用UPS/逆变电源和数据中心HVDC产品 [3] - 2024年智能电网收入2.11亿元，同比+19.5%，毛利率36.92%，同比-1.73pct，因原材料涨价 [3] - 电力操作电源市占率领先，随电网投资加码，2025年收入有望稳定增长；持续丰富UPS与HVDC产品系列，开发大客户，有望随AIDC投资高增获业绩增量 [3] 盈利预测调整 - 考虑充电业务竞争加剧，下修2025 - 2026年充换电业务收入至9.71/11.85亿元，下修毛利率预测至21.2%/21.1% [16] - 考虑AIDC建设提速，上修2025 - 2026年智能电网中UPS与HVDC产品收入增速，上修智能电网收入预测至3.17/4.12亿元 [16] - 预计2025 - 2027年归母净利达0.79/1.16/1.50亿元（前值2.30/3.79亿元，下修66%/69%） [4] 主要财务指标 |会计年度|营业收入（百万）|归属母公司净利润（百万）|EPS（最新摊薄）|ROE（%）|PE（倍）|PB（倍）|EV EBITDA（倍）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|1,209|23.94|0.14|2.12|141.82|2.98|58.50|0.35| |2025E|1,679|78.57|0.45|6.70|43.21|2.81|25.68|0.35| |2026E|2,110|116.39|0.67|9.25|29.17|2.59|19.77|0.35| |2027E|2,523|149.88|0.86|10.86|22.65|2.34|16.23|0.35|[8]