投资评级 - 维持中性评级，目标价7.9港元，现价8.09港元[2] - 2025年估值倍数由19倍PE上调至20倍PE[6] 核心观点 - 公司处于深度调整期，短期业绩承压但边际改善显现[1][3] - 中国市场转型初见成效但复苏慢于预期，韩国市场提价接受度不足[4][5] - 若能突破渠道转型和费用管控瓶颈，有望扭转市场份额颓势[6] 财务表现 - 2025H1总销量436.3万千升(-6.1% YoY)，收入31.4亿美元(-5.6% YoY)[3] - 每百升收入微增0.5%，毛利率下降0.1pct至51.4%[3] - Q2销量/收入降幅收窄至6.2%/3.9%，每百升收入增2.4%[3] - 预计2025-2027年EPS为0.05/0.05/0.06美元[6] 中国市场 - 25H1销量/收入同比下降8.2%/9.5%，每百升收入降1.4%[4] - Q2销量/收入降幅收窄至7.4%/6.4%，非即饮渠道高端产品占比提升[4] - B2B平台BEES覆盖超320个城市，聚焦8-10元价格带产品[4] - 库存状况优于历史同期，为销售增长奠定基础[4] 其他市场 - 韩国市场25Q2销量/收入同比下降10.4%/8.4%，4月提价2.9%[5] - 印度市场延续双位数增长，产品结构升级明确[5] - 亚太西区25Q2销量/收入同比下降5.6%/2.7%[5] 可比公司估值 - 青岛啤酒2025E PE 19.2倍，华润啤酒14.4倍[8] - 公司2025E PE 20.5倍高于行业平均18.7倍[8]