投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级，2025-2027年预测PE分别为31.2/18.1/10.8倍 [1][9] 核心观点 - 山高环能是国内唯一以餐厨废弃物资源化利用为主业的上市公司，通过重组完成"环保+能源"双产业转型 [3][12] - 公司业务聚焦餐厨垃圾处理与城市供暖，2024年日处理产能达5490吨，远期规划扩展至8000-10000吨/日 [9][68] - UCO（餐厨废油）作为SAF核心原料具有战略资源属性，中国占全球供应量60%且出口占比50%，2025年价格已从7200元/吨涨至7900元/吨 [5][55] - 全球SAF需求进入长期增长通道，欧盟强制添加比例从2025年2%提升至2050年70%，中国政策推动力度持续加码 [8][58][62] 财务表现 - 2024年营收14.49亿元（-31% YoY），归母净利润0.13亿元（+47% YoY），2025Q1净利润同比增长222% [4][21] - 2025-2027年盈利预测：归母净利润1.04/1.79/2.99亿元，对应增速696%/73%/67% [1][9] - 毛利率触底回升，2025Q1达27.78%，净利率6.55%，EBITDA从2021年2.16亿元增至2024年3.63亿元 [30][38] - 资产负债率72.06%，7.17亿元定增将优化资本结构 [38][75] 竞争优势 - 提油率4.5%行业领先，产能利用率从2023年60%提升至2024年79.6% [9][78] - 自主研发数字溯源系统实现全流程智能化控制，单吨生产成本持续下降 [76][77] - 背靠山东高速集团，定增后成为集团三级子公司，获得资金与资源支持 [74][75] 行业趋势 - 中国取消UCO 13%出口退税导致2025年出口量下降42%，国内SAF产业链价格中枢上移 [55][56] - 欧盟SAF强制添加政策带动全球需求，预计2025/2030年使用量达700/2000万吨 [59][65] - 国内政策明确2025年SAF消费量5万吨目标，试点航班已启动加注 [58][62]