投资评级 - 维持"买入"评级，看好AI大模型应用与交付业务未来几年高速增长 [1][3] 核心观点 - 2025年中期营收25.98亿人民币，同比下降13.2%，主要因ICT支撑业务收入受运营商成本压降影响 [1] - 毛利润7.83亿人民币，同比增长6.1%，毛利率30.1%，同比提升5.4个百分点 [1] - 净亏损2.02亿人民币，扣除一次性离职补偿后净亏损0.48亿人民币，较去年同期亏损0.7亿人民币有所收窄 [1] - 调整营收披露口径为ICT支撑业务、数智运营、5G专网与应用、AI大模型应用与交付四条业务线，聚焦后三类高增长业务 [1] 业务分析 ICT支撑业务 - 25H1收入21.18亿人民币，同比下降14.7%，占总收入比重81.5%，同比下降1.5个百分点 [1] - 通过AI注智、新客户拓展和成本管控对冲下行压力，25H1新签48个AI+BSS和OSS新项目 [1] - 预计2025全年收入同比下滑中低个位数，较25H1降幅明显收窄 [1] 5G专网与应用 - 25H1收入0.47亿人民币，同比下滑26.3%，因部分核电大订单延迟 [1] - 25H1订单同比增长51.7%，新增出货18套核心网和748台基站及交换机 [1] - 拓展华能等新客户，新能源场站和矿山等场景渗透空间广阔，预计未来持续高速增长 [1] 数智运营 - 25H1收入4.08亿人民币，同比下降8.8%，因运营商项目承压 [1] - 非通信业务订单高速增长，金融、汽车、消费行业订单同比分别增长48.3%、5.3%、4.4% [1] - 按结果及分成付费模式收入占比33.4%，同比提升6.7个百分点，预计2025年收入同比中高个位数增长 [1] AI大模型应用与交付 - 25H1收入0.26亿人民币，同比增长76倍，已签约订单金额0.7亿人民币，同比增长78倍 [1] - 与阿里云合作建设近百个项目，与英伟达合作赋能制造业，组建超400人AI工程团队 [1] - 维持2025年订单2~3亿元指引，预计2027年订单规模达10亿元 [1] 财务预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至4.55/6.91/7.59亿人民币，同比增速-17%/+52%/+10% [1] - 2025E营业收入70.81亿人民币，同比增长6.5%，2026E同比增长8.5%至76.80亿人民币 [2][8] - 2025E调整后净利润5.79亿人民币，2027E预计达7.29亿人民币 [8] 市场表现 - 当前股价11.32港元，总市值106.21亿港元，近1年股价涨幅165.5% [3][5] - 近3个月换手率88.6%，一年股价波动区间4.61-13.44港元 [3]