投资评级 - 贵州茅台维持"强推"评级，目标价2600元 [2] 核心财务数据 - 2025H1实现总收入910.9亿元（同比+9.2%），归母净利润454.0亿元（同比+8.9%）[2] - 单Q2收入396.5亿元（同比+7.3%），归母净利润185.6亿元（同比+5.2%），合同负债环比减少32.8亿元至55.1亿元 [2] - 2025E-2027E预测：营业总收入同比增速9.6%/8.7%/7.9%，归母净利润同比增速9.8%/9.4%/8.7%，EPS为75.37/82.47/89.65元 [2][11] - 当前市盈率19倍（2025E），市净率6.7倍（2025E） [2][11] 业务表现分析 - 产品结构：Q2茅台酒营收同比+11%，系列酒主动控量致营收同比-6.5% [6] - 渠道优化：直销占比同比提升3.4pcts，剔除i茅台后直销营收同比+25.2%，批发收入同比+1.5% [6] - 国际化进展：Q2海外营收同比+27.6%，通过新品发布和赛事冠名强化海外布局 [6] 经营策略调整 - 主动降速控量：调整飞天茅台发货节奏，推出四瓶/箱规格挖掘中秋需求，协助经销商消化库存 [6] - 费用投入：Q2销售费用率同比+0.5pct至4.6%，用于拓展新商务客群及动销支持 [6] - 现金流管理：经营性现金流净额同比-84.3%，系法定准备金调整及放宽经销商票据使用权限（应收票据环比+32.4%） [6] 行业与估值 - 当前股价1437.04元，总市值1.81万亿元，12个月最高/最低价1748元/1261元 [3] - 历史PE Band显示估值区间19.7X-52.1X，PB Band区间7.3X-15.5X [9][10] - 预测ROE从2024A的37%逐步降至2027E的33.2%，ROIC保持45%以上 [11] 盈利预测与投资建议 - 维持2025-2027年EPS预测75.37/82.47/89.65元，强调公司通过渠道改革和国际化实现长期高质量发展 [6][11]