投资评级 - 维持A股"增持"评级，H股"买入"评级 [1][6] - A股目标价7.56元人民币，H股目标价15.57港元 [6][7] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025年上半年营业收入2002亿元人民币，同比增长1.45%，归母净利润63.49亿元人民币，同比增长5.12%，符合预期 [1] - 中期股息每股0.284元人民币，同比增长14.5%，保持较高股息吸引力 [1] - 传统业务提质增效，移动/宽带用户净增1119万户至4.8亿户，创2021年以来新高，融合业务ARPU超100元人民币 [2] - 算网数智业务收入同比增长4.3%至454亿元人民币，其中联通云收入376亿元人民币，同比增长4.6%，智算规模达30EFLOPS [3] - 国际业务收入同比增长11%至68亿元人民币，海缆骨干通道权益容量同比增长23% [3] 财务表现 - 2025年上半年ROE同比提升0.07个百分点至3.75%，净利率提升0.24个百分点至7.21% [4] - 折旧摊销费用同比下降4.8%至403亿元人民币，资本开支同比下降15%至202亿元人民币 [4] - 预计2025年全年资本开支550亿元人民币，随着5G建设进入尾声，利润及现金流有望进一步释放 [4] 未来预测 - 预计2025-2027年A股归母净利润分别为96.02/101.24/106.43亿元人民币，较前值下调4.5%/8.5%/11.4% [5] - 预计2025年BPS为5.77元人民币，参考全球运营商平均PB 1.54倍，给予A股1.31倍PB估值 [12] - 预计2025年EPS为0.31元人民币，PE 17.55倍，PB 0.93倍 [10] 行业比较 - 全球主要运营商2025年平均PB为1.54倍，报告研究的具体公司A股PB为0.93倍，低于行业平均 [13] - 报告研究的具体公司派息率60%，低于可比公司均值73% [12]