投资评级与核心观点 - 报告给予皇马科技"增持"评级，目标价未明确，当前收盘价15.28元 [11][3] - 核心观点认为公司是国内特种表面活性剂领军企业，拥有年产22.55万吨产能和1800多种产品矩阵，研发实力突出 [3][5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.75/5.69/6.73亿元，对应PE为19X/16X/13X [5][11] 公司基本面分析 - 公司2024年营收23.33亿元(+23.2%)，归母净利润3.98亿元(+22.5%)，毛利率25% [11][26] - 产品结构持续优化，小品种收入占比提升至85%，毛利率维持在25%左右 [32][36] - 研发费用率稳定在4%，累计拥有212件国家授权发明专利 [46][132] - 开眉客基地33万吨高端新材料项目一期16.85万吨预计2026年投产 [25][138] 行业供需分析 - 2024年全球表面活性剂市场规模321亿美元，预计2031年达393.6亿美元(CAGR 3%) [4][152] - 中国非离子表活2024年产能280.8万吨(+7.88%)，产量169.1万吨(+7.57%)，CR5达52.7% [4][117] - 进口依存度降至9.4%，但高端产品进口均价3150美元/吨，较出口高81% [123][124] - 主要应用领域：有机硅(25%)、印染助剂(10%)、涂料(4%)、农化(3%) [70][72] 成长驱动因素 - 聚醚胺领域：全球市场规模预计从2023年56.8亿元增至2030年93.9亿元(CAGR 7.6%) [147][148] - 有机硅需求2020-2024年CAGR达11%，新能源/家电领域弥补建筑需求下滑 [76][83] - UV涂料产量从2015年6.82万吨增至2023年19.42万吨(CAGR 14%)，渗透率仅0.54% [106][108] - 开眉客基地新增12万吨聚醚胺产能，采用自主研发连续法生产工艺 [150][152] 财务与估值 - 2025年预测营收27.88亿元(+19.5%)，净利润4.75亿元(+19.4%) [11][152] - 当前PB 2.18倍，PE 16.47倍，低于可比公司均值(PE 21.01倍) [11][154] - 经营活动现金流从2016年0.18亿元增至2022年4.81亿元 [50][51] - 员工持股计划覆盖核心团队，2024年第二期持股1339万股(占总股本2.27%) [23][24]