投资评级 - 维持"优于大市"评级，当前股价对应2025年19.4xPE和3.66%股息率 [4][6] 核心财务表现 - 2025H1业绩：营业总收入910.9亿元（同比+9.2%），归母净利润454.0亿元（同比+8.9%）[1] - 2025Q2业绩：营业总收入396.5亿元（同比+7.3%），归母净利润185.6亿元（同比+5.2%），利润率下降主因毛利率和费用率扰动 [1] - 毛利率：2025H1整体毛利率90.4%（同比-0.26pcts），茅台酒/系列酒毛利率分别同比-0.28pcts/-2.51pcts [3] 产品与渠道分析 - 产品结构：2025Q2茅台酒收入320.3亿元（同比+11.0%），系列酒收入67.4亿元（同比-6.5%），系列酒下滑因1935打款成本下降及Q1提前投放 [2] - 渠道表现：直销渠道2025H1/Q2收入分别同比+18.6%/+16.5%，批发渠道（剔除系列酒）同比+5.5%，企业团购渠道Q2下滑 [2] - 市场投入：销售费用率同比+0.46pcts，广宣及市场费用增加用于渠道开拓和消费者触达 [3] 盈利预测调整 - 收入预测：下调2025-2027年营收至1898.2/1964.3/2075.2亿元（原预测1907.5/2070.7亿元），同比增速调整为+9.0%/+3.5%/+5.6% [4][11] - 净利润预测：2025-2027年归母净利润931.7/966.0/1022.0亿元（原预测942.7/1027.7亿元），同比增速+8.0%/+3.7%/+5.8% [4][11] - 关键指标：2025年ROE 36.3%，EBIT Margin 66.4%，股息率3.9% [5][17] 行业与公司策略 - 行业压力：需求侧压力传导至龙头，公司通过文化IP类产品、多规格产品应对单场景下滑 [4] - 渠道优势：产品渠道利润高于行业平均，经销商协助稳价稳市 [4] - 财务健康度：2025年资产负债率22.4%，经营活动现金流973.97亿元，资本开支30亿元 [17] 可比公司估值 - PE对比：贵州茅台2025E PE 19.4x，低于五粮液（14.3x）、泸州老窖（13.4x）但高于洋河股份（18.5x）[12] - 市值规模：总市值1.81万亿元，显著高于五粮液（4781.8亿元）和泸州老窖（1846.3亿元）[12]