投资评级 - 维持"增持"评级 [2][7] 核心观点 - 2025Q2业绩超预期：2025H1实现营业收入59.16亿元（YoY-16.31%），归母净利润7.43亿元（YoY-38.57%），其中Q2归母净利润4.03亿元（YoY-36.95%，QoQ+18.96%），扣非净利润环比增长22.09% [7] - 天然碱产能释放驱动增长：阿拉善天然碱项目一期（500万吨纯碱+40万吨小苏打）全面达产，2025H1银根矿业贡献净利润6.8亿元，净利率达24%（较中源化学高17pct） [7] - 成本优势显著：行业亏损背景下，公司天然碱工艺成本优势凸显，2025Q2毛利率34.52%（QoQ+5.63pct），净利率19.20%（QoQ+2.04pct） [7] - 产品价差扩大：Q2重碱/轻碱/小苏打/尿素均价环比-3.38%/-6.69%/-10.91%/+5.33%，动力煤成本环比-12.14%，价差修复带动盈利改善 [7] 财务数据 历史及预测业绩 - 2025E归母净利润15.3亿元（YoY-15.5%），2026E/2027E分别增长至21.96/25.7亿元，对应PE 14/10/8倍 [6][7] - 毛利率展望：2025E-2027E分别为33.9%/37.0%/38.9%，ROE从9.8%提升至12.6% [6] 经营数据 - 2025H1产量：纯碱339.46万吨（YoY+67.52万吨），小苏打73.97万吨（YoY+7.15万吨） [7] - 阿拉善二期规划：280万吨纯碱+40万吨小苏打，预计2025年底投产，总投资55亿元 [7] 产能扩张 - 碳回收项目：拟建设120万吨/年小苏打项目，总投资35.6亿元，利用纯碱尾气CO2实现循环生产 [7] - 产能结构调整：阿拉善一期产能从原计划调整至500万吨纯碱+40万吨小苏打 [7]