行业投资评级 - 对基础化工行业维持“推荐”评级 [1][27] 核心观点 - 中日关系紧张有望加速中国半导体材料对日本产品的替代进程 [6] - 反内卷政策有望重估中国化工行业 使全球化工产能扩张放缓 行业从吞金兽转变为摇钱树 标的兼具高弹性和高股息优势 [7] - AI数据中心电力需求和商用飞机发动机需求提升驱动铬盐行业价值重估 预计到2028年铬盐供需缺口达34.09万吨 缺口比例32% [8][9] - 2025年Q4中美财政政策有望加码 欧洲部分装置加速退出 中国推行反内卷 化工行业有望迎来景气上行周期 [27] 重点涨价产品分析 - DMC碳酸二甲酯价格为4400元/吨 周环比上涨14.29% 供应偏紧且电解液行业需求强势 [14] - 锂电池电解液全国均价为27000元/吨 周环比上涨8.00% 但行业开工率仅45% 原材料涨价挤压厂商利润空间 [14] - 磷酸二铵华东价格为3850元/吨 周环比上涨5.48% 原料硫磺、硫酸价格上涨推高生产成本 [14] - 氧化铬绿价格为35500元/吨 周环比上涨1000元/吨 金属铬价格为84000元/吨 周环比上涨1000元/吨 [9][18] 投资主线与重点关注标的 - 低成本扩张：重点关注万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源等 [9] - 景气度提升：重点关注铬盐（振华股份）、磷矿石（芭田股份、云天化）、制冷剂（巨化股份、东岳集团）、民爆（广东宏大）等 [10] - 新材料：关注电子化学品（阳谷华泰、国瓷材料）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）、合成生物学（凯赛生物）等 [10] - 高股息：看好中国石油、中国海油、中国石化、中国化学等化工央国企 [11] - 半导体材料国产替代：涉及光刻胶、湿电子化学品、电子气体、掩膜版、CMP抛光液/垫、溅射靶材、硅片等领域相关公司 [6] 行业景气与价格数据 - 国海化工景气指数为91.37（2025年11月20日） 较11月13日上涨0.25 [5][37] - Brent原油期货收于62.51美元/桶 周环比下跌2.77% WTI原油期货收于57.98美元/桶 周环比下跌3.29% [13] - 基础化工行业最近1月、3月、12月表现分别为1.2%、1.7%、16.1% 同期沪深300指数表现分别为-3.3%、3.9%、11.6% [4] 重点公司信息跟踪 - 万华化学：纯MDI价格19600元/吨 周环比上涨400元/吨 聚合MDI价格14550元/吨 周环比持平 [15][97] - 玲珑轮胎：泰国到美西、美东、欧洲海运费分别为5250美元/FEU、3400美元/FEU、2500美元/FEU 周环比均持平 [15][98] - 振华股份：氧化铬绿和金属铬价格周环比均上涨1000元/吨 [18][103] - 卫星化学：丙烯酸价格5700元/吨 周环比下降50元/吨 [19][116] - 恒力石化：涤纶长丝库存天数为16.4天 较11月13日下降0.2天 PTA库存为396.5万吨 较11月14日下降7.9万吨 [19][108]

公司2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收86.56亿元，同比下降16.54%，归母净利润10.62亿元，同比下降41.15% [1] - 2025年第三季度公司实现营收27.40亿元，同比和环比分别下降17.04%和10.11%，归母净利润3.19亿元，同比和环比分别下降46.38%和20.86% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润为3.84亿元，同比和环比分别下降34.14%和5.95% [1] 主营产品市场状况 - 2025年第三季度公司主营重质纯碱/尿素/小苏打市场均价分别为1324.0/1744.4/1242.2元/吨，同比分别下降28.2%/16.4%/20.0% [1] - 2025年第三季度公司主营重质纯碱/尿素/小苏打市场均价环比分别下降8.5%/5.8%/5.6% [1] - 纯碱市场受下游光伏玻璃及平板玻璃需求低迷影响价格持续下探，尿素市场受新增产能投放及出口阶段性受限影响价格承压 [1] 战略收购与产能扩张 - 公司拟现金收购银根矿业10.6464%股权，交易完成后将持有银根矿业70.6464%股权 [2] - 银根矿业全资子公司银根化工规划建设780万吨/年纯碱和80万吨/年小苏打项目，其中一期500万吨/年纯碱和40万吨/年小苏打产能已达产 [2] - 项目二期280万吨/年纯碱和40万吨/年小苏打正在建设中，预计2025年底完成建设，另规划建设碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目 [2] 成本优势与行业地位 - 天然碱法工艺对比联碱法及氨碱法工艺具备明显的成本优势 [2] - 阿拉善天然碱二期项目投产后，公司有望凭借规模及成本优势进一步奠定行业龙头地位，确立中长期高成长性 [2]

投资评级与估值 - 报告对博源化工的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 目标价为人民币9.00元，当前股价为人民币7.08元，隐含约27%的上涨空间 [3] - 基于预测，公司2025年至2027年的市盈率分别为18.4倍、12.2倍和10.0倍 [7] 核心观点与业绩表现 - 公司拟以现金收购银根矿业10.6464%股权，交易完成后将持有银根矿业70.6464%股权，旨在巩固其纯碱龙头地位 [7] - 2025年前三季度，公司实现营收86.56亿元，同比下降16.54%；归母净利润10.62亿元，同比下降41.15% [7] - 2025年第三季度，公司营收27.40亿元，同比/环比分别下降17.04%/10.11%；归母净利润3.19亿元，同比/环比分别下降46.38%/20.86% [7] - 业绩下滑主要受主营产品纯碱和尿素价格下跌拖累，2025年第三季度重质纯碱/尿素/小苏打市场均价同比分别下降28.2%/16.4%/20.0% [7] 财务预测与运营数据 - 预测公司2025年至2027年营业总收入分别为122.60亿元、153.54亿元和162.60亿元，同比增速分别为-7.6%、25.2%和5.9% [2] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为14.68亿元、22.18亿元和26.88亿元，同比增速分别为-18.9%、51.1%和21.2% [2] - 预测公司毛利率将从2025年的30.6%提升至2027年的36.8%，净资产收益率将从2025年的9.9%提升至2027年的15.4% [8] 产能扩张与项目进展 - 银根矿业子公司银根化工规划建设780万吨/年纯碱和80万吨/年小苏打项目，其中一期500万吨纯碱和40万吨小苏打产能已达产 [7] - 项目二期（280万吨纯碱、40万吨小苏打）预计于2025年底完成建设 [7] - 银根化工另规划建设碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目，已取得备案并正在办理相关审批手续 [7] - 报告强调公司的天然碱法工艺相比联碱法及氨碱法具备明显的成本优势，看好其阿拉善天然碱二期项目投产后凭借规模及成本优势确立行业龙头地位 [7]

化工板块市场表现 - 化工ETF（516020）11月19日收盘上涨1.23%，盘中最高涨幅达1.6% [1] - 板块内个股表现强势，彤程新材大涨6.62%，博源化工和盐湖股份均涨超5%，天赐材料、亚钾国际跟涨超4% [1] - 基础化工板块单日获主力资金净流入86.75亿元，近5日净流入额高达248.28亿元，在30个中信一级行业中居首位 [2] 资金流向与行业比较 - 基础化工行业近5日主力资金净流入额为248.28亿元，远超有色金属（223.06亿元）和国防军工（96.44亿元）等行业 [3] - 化工ETF（516020）近5个交易日中有3日获资金净申购，合计净申购额超过3.7亿元 [3] 关键产品价格动态 - 锂电材料六氟磷酸锂价格截至2025年11月17日已升至16万元/吨，相较于2025年7月的价格底部增长3倍以上 [3] - 六氟磷酸锂是电解液的关键原料，其供应紧张局面可能持续至2026年，价格仍有上涨空间 [4] 行业供需与前景分析 - 需求端受新能源汽车与储能产业爆发带动，电解液厂家对六氟磷酸锂的采购量显著增长 [4] - 供给端因前几年产能过剩导致行业出清，大量中小企业产能难以快速复产，头部企业虽满负荷生产但整体供应紧张 [4] - 行业资本开支放缓，周期拐点将近，建议关注农药、尿素、纯碱等受益于反内卷的品种 [4] - 国内经济持续向好，2025年10月PPI环比首次转正，CPI环比涨幅扩大且同比由降转涨，化工盈利有望底部向上 [5] 投资工具与布局策略 - 化工ETF（516020）跟踪中证细分化工产业主题指数，近5成仓位集中于万华化学、盐湖股份等大市值龙头股 [5] - 该ETF其余5成仓位布局于磷肥及磷化工、氟化工、氮肥等细分领域龙头股，以全面把握板块投资机会 [5]

公司股价表现 - 11月19日公司股价上涨5.2%报收7.48元/股成交额3.83亿元换手率1.59%总市值278.16亿元 [1] 公司业务构成 - 公司主营业务为煤炭甲醇化肥纯碱及小苏打的生产和销售 [1] - 主营业务收入构成为纯碱60.01%尿素25.08%小苏打12.88%其他产品1.56%其他补充0.46% [1] 基金持仓情况 - 宏利基金旗下宏利高端装备股票A（022327）三季度持有公司股票110.57万股占基金净值比例3.42%为第九大重仓股 [2] - 该基金于11月19日因公司股价上涨实现浮盈约40.91万元 [2] 相关基金信息 - 宏利高端装备股票A（022327）成立日期为2025年1月16日最新规模6041.63万元成立以来收益率为38.38% [3] - 该基金经理孟杰累计任职时间5年75天现任基金资产总规模57.42亿元任职期间最佳基金回报96.35%最差基金回报3.78% [4]

公司股价表现 - 11月18日，博源化工股价下跌5.11%，报收7.05元/股，成交额4.16亿元，换手率1.74%，总市值262.17亿元 [1] 公司主营业务构成 - 公司主营业务收入构成为：纯碱60.01%，尿素25.08%，小苏打12.88%，其他产品1.56%，其他(补充)0.46% [1] 基金持仓情况 - 宏利基金旗下宏利高端装备股票A（022327）三季度重仓博源化工，持有110.57万股，占基金净值比例3.42%，为第九大重仓股 [2] - 该基金最新规模为6041.63万元，自2025年1月16日成立以来收益率为41.83% [3] - 基于当日股价下跌，该基金持仓浮亏约42.02万元 [2] 基金经理信息 - 宏利高端装备股票A基金经理为孟杰，累计任职时间5年74天，现任基金资产总规模57.42亿元 [4] - 孟杰任职期间最佳基金回报为97.18%，最差基金回报为4.54% [4]

项目进展 - 阿拉善天然碱项目二期建设工作正按照计划有序推进 [2] - 项目主要安装工程已完工 [2] - 尾留工程不受冬季寒冷气温影响投产进度 [2]

板块整体表现 - 11月14日化学原料板块整体下跌1.6%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.97%，深证成指下跌1.93% [1] - 板块内个股表现分化，部分个股逆势上涨，博源化工领涨，涨幅为2.47%，振华股份上涨1.97% [1] - 奥克股份领跌板块，跌幅达9.62%，恒光股份下跌6.78%，三祥新材下跌6.44% [2] 个股价格与成交 - 上涨个股中，振华股份成交额最高，达25.56亿元，成交量86.49万手 [1] - 三友化工成交量最大，为167.38万手，成交额11.35亿元 [1] - 下跌个股中，奥克股份成交量达108.29万手，成交额13.53亿元，三祥新材成交额为12.34亿元 [2] 资金流向分析 - 化学原料板块整体呈现主力资金净流出，净流出金额为16.12亿元 [2] - 游资资金净流入2.66亿元，散户资金净流入13.46亿元，与主力资金流向形成对比 [2] - 个股层面，振华股份主力资金净流入2066.14万元，净占比0.81% [3] - 博源化工获得主力净流入1487.66万元（净占比2.43%）和游资净流入4415.16万元（净占比7.21%） [3] - 金能科技主力净流入1158.27万元，净占比高达11.06% [3]

公司股价与交易表现 - 11月14日股价上涨5.35%，报收7.68元/股 [1] - 当日成交金额为2.53亿元，换手率达到1.02% [1] - 公司总市值为285.60亿元 [1] 公司主营业务构成 - 公司主营业务为煤炭、甲醇、化肥、纯碱及小苏打的生产和销售 [1] - 纯碱业务是主要收入来源，占主营业务收入的60.01% [1] - 尿素业务收入占比25.08%，小苏打业务收入占比12.88% [1] 主要流通股东动态 - 南方中证500ETF（510500）位列公司十大流通股东，三季度减持84.8万股 [2] - 减持后该基金持有3782.39万股，占流通股比例为1.14% [2] - 基于当日股价上涨，该基金持仓单日浮盈约1475.13万元 [2] 相关基金产品表现 - 南方中证500ETF（510500）最新规模为1400.98亿元 [2] - 该基金今年以来收益率为30.41%，近一年收益率为19.26% [2] - 基金自成立以来累计收益率为147.43% [2]

公司战略与治理调整 - 公司根据战略发展与经营管理需要对组织机构进行优化调整[1] - 调整旨在完善公司治理结构并顺应数字化提阶进级项目建设[1] - 调整目标为推动流程优化与机构精简，提升管理效能与运营效率[1] 经营层委员会设置 - 经营层下设3个委员会，分别为专家委员会、ESG委员会、标准委员会[1] 职能部门架构 - 公司下设8个职能部门，包括综合管理部、生产安全部、技术创新部等[1] - 技术创新部下设技术中心[1] - 审计监察部下设内控审计组，并向董事会审计委员会报告内控审计工作[1]