投资评级 - 维持"买入"评级 [1][11] 核心观点 - 报告认为Sea Limited（SE）2025Q2整体业绩继续超预期，电商和金融业务表现亮眼 [2][4] - 公司布局电商、游戏、金融三大业务，形成特有的生态协同竞争力 [11] - 看好公司电商业务的盈利验证、金融业务的持续增长和游戏业务的Free Fire长青性 [11] 财务表现 - 2025Q2收入52.6亿美元（YoY+38%），毛利24.1亿美元（YoY+52%），经营利润4.9亿美元（YoY+488%），净利润4.1亿美元（YoY+418%），调整EBITDA 8.3亿美元（YoY+85%） [4] - 预计2025-2027年营收为212/258/303亿美元，归母净利润为16.8/27.5/32.1亿美元 [11] - 当前PE为64/39/33x（2025-2027年） [11][13] 电商业务 - 2025Q2电商收入38亿美元（YoY+34%），GMV达298亿美元（YoY+28%），订单量33亿单（YoY+29%） [6] - Take Rate为12.65%（YoY+0.55pct），主要受益于广告收入增长 [6] - 东南亚和巴西地区发展势头强劲，盈利能力不断提升 [6] - 推出Shopee VIP会员计划，印尼地区VIP会员GMV环比增长近50% [8] 金融业务 - 2025Q2收入8.8亿美元（YoY+70%），调整EBITDA 2.55亿美元（YoY+55%） [9] - 未偿贷款余额69亿美元（YoY+97%），新增400万首次借款人 [9] - 风险管理指标NPL90+降至1.0%（YoY-0.3pct） [9] 游戏业务 - 2025Q2游戏营收5.6亿美元（YoY+28%），Bookings 6.6亿美元（YoY+23%） [10] - 《Free Fire》表现强劲，维持全球DAU1亿人规模 [10] - 上调2025年游戏业务Bookings同比增长指引至30%以上 [10][11]