投资评级 - 卫龙美味（09985 HK）维持"优于大市"评级 [1][3][9] 核心观点 - 1H25营业总收入34 8亿元（同比+18 5%），归母净利润7 4亿元（同比+18 5%），中期股息每股0 18元（分红比率60%）[1][7] - 蔬菜制品收入同比+44 3%（魔芋品类红利+新品麻酱素毛肚驱动），面制品收入同比-3 2%（SKU调整+行业竞争），豆制品收入同比-48 1%（卤蛋退市）[1][7] - 线下渠道收入同比+21 5%，线上渠道同比-3 8%（电商团队调整）[1][7] - 1H25毛利率47 2%（同比-2 6pt），蔬菜制品毛利率同比-6 0pt（魔芋精粉涨价），但供应链提效使环比2H24改善[2][8] - 销售/管理费用率分别同比-1 0/-2 5pt（降本增效+规模效应），净利率21 1%超前期指引[2][8] 财务预测 - 上调2025-2027年预测：营业收入75 3/90 6/107 8亿元（原71 0/81 7亿元），同比+20 1%/+20 4%/+18 9% [3][9] - 归母净利润14 7/18 0/21 8亿元（原13 2/15 2亿元），同比+38 0%/+22 2%/+20 9%，EPS 0 61/0 74/0 90元 [3][9] - 2025-2027年PE 20/17/14倍，ROE 23 4%/27 1%/30 7% [4][9] - 2025年EBIT Margin 26 4%（2023年22 6%），毛利率47 2%（较原预测下调0 8pt）[4][11] 行业与竞争 - 魔芋细分品类持续扩容，卫龙通过渠道渗透+新品推出强化优势[1][9] - 面制品行业竞争加剧，公司聚焦核心单品并推出创新口味（烤肉味/小龙虾味）[7][9] - 可比公司估值：卫龙2025E PE 20 5倍低于盐津铺子（24 1倍）但高于洽洽食品（16 8倍）[12] 经营策略 - 蔬菜制品：优化终端陈列+铺市力度，新品麻酱素毛肚贡献增量[1][7] - 成本控制：供应链提效对冲魔芋精粉涨价压力，降本增效措施持续显效[2][8] - 渠道调整：线下渠道占比提升，线上策略优化中[1][7]