投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心观点 - 员工持股计划拟授予不超过1亿股（占总股本7.48%），预留1971万股（占计划19.7%），覆盖250名核心员工，资金来源为员工自筹及大股东借款，考核目标为2025年纸制品总销量不低于470万吨 [2][4] - 行业处于周期底部（总库存分位数60%），"反内卷"倡议有望推动价格回归健康水平，白卡纸作为价格弹性较大品种有望率先修复 [5] - 2025Q2白卡纸价格环比下降约200元/吨，吨盈利微利，预计Q3旺季带动浆价和纸价磨底回升 [6] - 2024年海外收入占比提升至16%，差异化产品（无菌液包纸、游戏卡纸等）持续研发，预计2025-2027年归母净利润2.3/3.8/5.1亿元，对应PE 29/18/13X [7] 行业分析 - 造纸行业库存周期仍处底部（企业库存分位数69%），2026年起新增产能增速预计明显放缓 [5] - 白卡纸当前价格和盈利处于历史低位，后续弹性空间较大，行业"反内卷"政策催化盈利修复 [5][6] 公司经营 - 2025Q2受淡季影响盈利环比下降，Q3新增产能压力测试后，旺季需求有望带动吨盈利改善 [6] - 当前PB不到1.0倍（历史区间0.6-2.0倍），若吨盈利回归历史中枢将释放较大利润弹性 [7] - 财务预测显示2025-2027年毛利率从11%提升至12%，净资产收益率从2.9%升至4.3% [18] 财务数据 - 2025年预测营收199.91亿元（同比+5.6%），归母净利润2.3亿元（同比+30.7%） [18] - 2025年每股收益0.17元，每股经营现金流1.10元，资产负债率预计从69.7%降至65.1% [18]