投资评级 - 买入评级 [4] 核心观点 - 核心品种芦康沙妥珠快速放量 市场渗透快速提升 已获批适应症逐步放量 新适应症持续拓展 合作伙伴默沙东稳步推进海外开发 [3] - 上调芦康沙妥珠中国内地销售峰值至57亿元人民币（约合8亿美元） [3] - 早期管线差异化竞争潜力在临床研究中逐步体现 [3] - 基于DCF模型上调目标价至507港元 对应5.0倍收入达峰时市销率及18%潜在升幅 [7] 财务表现 - 1H25收入9.5亿元人民币 其中商业化产品销售收入3.1亿元 芦康沙妥珠贡献3.02亿元 [7] - 1H25经调整净亏损6,990万元人民币 [7] - 2025E营业收入预测2,050百万元人民币（较前预测上调0.6%） 2026E预测3,012百万元人民币（上调0.3%） 2027E预测4,426百万元人民币（上调2.9%） [6] - 2025E经调整归母净利润预测-503百万元人民币（较前预测改善1.9%） 2026E预测37百万元人民币（上调13.9%） 2027E预测649百万元人民币（上调9.7%） [6] - 毛利率持续改善：2025E预测64.5%（上升0.1个百分点） 2026E预测73.5% 2027E预测78.5%（上升0.2个百分点） [6] 产品管线进展 - 芦康沙妥珠已完成29省挂网并纳入20多个城市惠民保 [7] - 3L EGFRmt NSCLC适应症于3月获批 2L适应症有望于2H25获批上市 [7] - 将于2025年ESMO大会公布两项三期临床数据：2L HR+/HER2-乳腺癌适应症（已递交sNDA并纳入优先审评）和二线EGFRmt NSCLC适应症（已递交sNDA 预计2025年内获批） [7] - 多项一线适应症注册研究进展顺利：1L PD-(L)1（2H25/2026年初递交NDA）和1L EGFRmt NSCLC联合奥希替尼（预计2026年递交NDA） [7] - 早期管线SKB571（EGFR/c-MET双抗ADC）即将进入二期临床 布局消化道肿瘤等差异化适应症 [7] 估值模型 - DCF估值显示股权价值118,225百万港元 每股价值507.0港元 [8] - WACC为9.4% 无风险利率4.0% 市场风险溢价7.0% 贝塔0.9 [8] - 2035E收入预测21,347百万元人民币 EBIT预测14,198百万元人民币 [8] 市场表现 - 当前股价431.00港元 目标价507.00港元 潜在涨幅17.6% [2] - 52周高位456.00港元 52周低位154.00港元 [6] - 市值70,153.87百万港元 年初至今变化163.93% [6]