投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年中报业绩符合预期 收入9.82亿元 同比减少28.97% 主要因许可及合作协议里程碑付款减少 [7] - 净利润亏损1.45亿元 同比收窄146.8% 调整后期内亏损同比大幅收窄118%至0.69亿元 [7] - 研发费用6.12亿元 同比减少6.3% 经营效率显著优化 [7] - 现金及金融资产规模45.27亿元 同比增长47.2% 现金储备充裕 [7] - 核心产品SKB264商业化进展顺利 上半年销售3.02亿元 占总药品销售97.6% [7] - 国内商业化顺利推进 海外注册临床持续展开 早期临床项目不断验证平台价值 [7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入9.82亿元 其中许可及合作协议收入6.28亿元 药品销售收入3.10亿元 [7] - 2025年预测营业收入19.43亿元 2026年预测35.60亿元 2027年预测58.94亿元 [1][7][8] - 2025年预测归母净利润亏损4.13亿元 2026年预测亏损1.02亿元 2027年预测盈利6.32亿元 [1][8] - 2027年预测每股收益2.71元/股 对应市盈率145.74倍 [1][8] - 毛利率预计从2025年69.69%提升至2027年83.80% [8] 核心产品进展 - SKB264已覆盖全国30个省份300余个地级市及2000余家医院 其中超1000家医院实现销售收入 [7] - SKB264已通过2025年医保谈判形式审查 26年3L+TNBC与3L EGFRm NSCLC两个适应症有望纳入医保 [7] - 2L+TNBC与2L EGFRm NSCLC适应症已受理 预计2025年下半年获批 [7] - 3L+ HR+HER2-BC适应症已受理 预计2026年获批 [7] 研发管线进展 - SKB264国内注册临床包含肺癌3个和乳腺癌2个适应症 [7] - 默沙东已开启14个海外临床 全面覆盖肺癌5个 乳腺癌4个及其他癌种 [7] - SKB315（CLDN18.2 ADC）正推进1b期临床 计划25年ESMO大会首次读出1期数据 [7] - SKB410（Nectin-4 ADC）由默沙东启动全球1/2期临床 [7] - SKB571（双抗ADC）已进入1期临床阶段 [7] - SKB107是公司首款进入临床的RDC药物 [7] - SKB518 SKB525针对潜在FIC靶点 SKB500 SKB501针对验证靶点采用差异化设计 [7] 平台化布局 - ADC领域平台化布局成效显著 后续管线多维度展开 [2][7] - 管线布局既覆盖前沿创新方向 又兼顾差异化竞争优势 [7] - 整体布局全面 验证平台价值 [7]