投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 25Q2利润修复节奏超预期，归母净利润同比+139.5%至1.0亿元 [2] - 营收结构呈现分化，中高档酒承压但舍之道、T68系列增长延续，省外市场及电商渠道表现亮眼 [3] - 表观利润率压力至深时刻已过，25Q2归母净利率同比+5.2pct至8.6%，费用率优化及税负降低推动利润弹性提升 [4] - 预计25-27年归母净利增速达+121.2%/+20.8%/+28.1%，对应PE估值26.5/22.0/17.1倍 [5][10] 业绩表现 - 25H1营收27.0亿元（同比-17.4%），归母净利4.4亿元（同比-25.0%） [2] - 25Q2营收11.3亿元（同比-3.4%），归母净利1.0亿元（同比+139.5%） [2] - 25H1合同负债余额1.6亿元（环比-0.5亿元），Q2销售收现11.5亿元（同比-24.2%） [4] 业务结构分析 - 分产品：25H1中高档酒营收19.7亿元（同比-24.1%），普通酒4.4亿元（同比+15.9%），非酒类2.8亿元（同比-0.7%）；Q2普通酒同比+62.3% [3] - 分区域：25H1省内营收7.8亿元（同比-13.9%），省外16.4亿元（同比-21.2%）；Q2省外同比+4.8% [3] - 分渠道：25H1电商营收3.4亿元（同比+31.4%），批发20.8亿元（同比-23.7%）；Q2电商同比+23.8% [3] - 经销商动态：25H1净减少78家至2582家，侧重老商稳定与小微客户培育 [3] 盈利能力与效率 - 25Q2毛利率60.6%（同比-0.3pct），销售费用率-3.3pct，管理费用率-1.2pct [4] - 预计25H2费用率加速优化，降本增效措施持续推进 [4] - 预测25-27年ROE为10.5%/11.8%/13.9%，每股收益2.30/2.77/3.55元 [10] 财务预测 - 营收预测：25年509.2亿元（同比-4.9%），26年554.4亿元（同比+8.9%），27年634.6亿元（同比+14.5%） [10] - 归母净利预测：25年7.65亿元，26年9.24亿元，27年11.83亿元 [5][10] - 每股经营现金流：25年1.43元，26年2.06元，27年3.40元 [10]