投资评级与目标价格 - 报告给予万辰集团"买入"评级 目标价184.01元 较当前价格150.11元存在约20%上行空间 [7] - 采用相对估值法 基于2025年0.69倍PEG 对应目标市值345亿元 [5] 行业发展趋势 - 中国零食集合店市场规模从2019年211亿元增至2023年809亿元 4年复合增长率约40% 预计2024年超1000亿元 2023-2027年复合增长率18% [1] - 零食量贩门店数量预计2025年达4.5万家 行业饱和门店数可达8.75万家 仍有约1倍扩张空间 [1] - 全品类折扣店成为新趋势 主要量贩零食企业开始涉足 目前模型仍在测试中 [1] - 行业形成双强格局 万辰集团和鸣鸣很忙门店数量均超1.5万家 [1] 公司业务转型与规模扩张 - 公司从食用菌业务起家 2022年通过收购整合5大品牌进军量贩零食业务 开辟第二增长曲线 [2][15] - 2024年量贩零食收入317.9亿元 同比增长262.94% 25Q1收入同比增长128% [3][15] - 门店数量超过1.5万家 以华东为中心 24年华东/华中/华北营收占比85% 门店数占比80% [3][74] - 全国化持续推进 24年东北/西北/华南/西南区域营收增速分别达3269%/711%/435%/380% [74] 财务表现与盈利能力 - 2024年归母净利润2.94亿元 25Q1归母净利润2.15亿元 同比增长3344.13% [26] - 毛利率从2023年9.30%提升至25Q1的11.02% 期间费用率从23年9.81%降至25Q1的5.97% [29] - 量贩零食业务剔除股份支付费用净利润24年达8.58亿元 25Q1同比增长250.73% [3][64] - 预计2025-2027年营收542/634/716亿元 归母净利润7.7/10.8/13.0亿元 [5] 供应链与运营优势 - 仓储中心达50+个 仓储面积超90万平 远高于同行 实现24小时补货效率 [79] - 与500余家供应商建立长期合作 推行供应商分级管理 形成"农户-工厂-门店"共赢链条 [79] - SKU数量超过2000个 覆盖9大核心品类 与众多一线食品企业达成战略合作 [72] 战略转型与创新举措 - 布局IP赛道 与《哪吒2》《王者荣耀》三丽鸥等知名IP合作 推出联名产品 [100] - 向全品类折扣店转型 推出"来优品省钱超市"和"好想来全食优选" 增加日化洗护、冻品、生鲜等品类 [5][101] - 积极开发自有品牌 通过源头直供降低成本 有利于利润率提升 [4][96] - 通过参股方式整合5大零食品牌 24年以2.94亿元收购南京万好49%股权 [90][93] 管理团队与股权激励 - 股权结构集中 实控人王泽宁持股约34.6% 家族占据董事会非独立董事5位中的4位 [2][17] - 管理团队零食行业从业经验丰富 能够把握转型机会 [20] - 23年至今推出5次限制性股票激励计划 涵盖核心员工 所有激励均达成考核目标 [22]