[Table_Summary] ►传统框架失效，"看股做债"走向极致 7 月中旬以来或是相对煎熬的阶段。一方面，债市需要承受长久期收 益率大幅上行带来的资本利得亏损，另一方面，投资者还面临着传统利率 定价框架的全面失效。在理论上，债市定价的三要素，资金面、基本面、 政策面，均支持利率下行。 市场进入了一个由风险偏好单变量决断的定价状态，这也使得"看股 做债"走向极致。这种状态形成的原因，或主要与股市非常态的风险收益 率比相关，4 月以来股市的极致行情使得上证指数、万得全 A 的滚动 3M 卡玛比率自 7 月后长期维持在 4.0 以上水平，这是去年"924"行情也无法 达到的状态。这种几乎只涨不跌的风险偏好，对债市形成极大压力。 [Table_Title] 迎风而行 ►8 月下旬，股市发展的两个逻辑 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2025 年 08 月 24 日 一是快涨逻辑，在"九三共识"的支撑下，各大股指，尤其是大 盘型股指，或受到资金的托举，继续维持只涨不跌的趋势，同时由于 本轮股票牛市不同于"924"行情，前期散户资金进场节奏或更为温 和，未来一周随着股市赚钱效应得到强化，不排除 ...