投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 2025年上半年营收52.72亿元（同比增长25.64%），归母净利润11.07亿元（同比增长55.79%），但业绩略低于预期 [1] - 产量不及预期和成本上行是影响业绩的核心原因：矿产金产量6.75吨（同比下降10.56%），国内矿山全维持成本271.42元/克（同比增长19.06%） [2] - 老挝新发现斑岩型矿体资源前景可观：新增金金属资源量70.7吨，平均品位0.5g/t，对应金当量金属106.9吨，资源量增长27.4% [3] - 贵金属价格持续上行推动盈利预测：2025-2027年归母净利润预计31.03/36.08/42.31亿元，对应PE 15/13/11倍 [4][5] 财务表现 - 2025H1毛利率54.52%（同比增长12.14pct），净利率24.32%（同比增长5.49pct） [2] - 2025E营收预计128.47亿元（同比增长42.34%），归母净利润31.03亿元（同比增长75.9%） [5][10] - 盈利能力持续改善：2025-2027年毛利率预测55.04%/55.97%/57.32%，净利率24.16%/25.36%/26.78% [10] 产量与成本 - 2025H1矿产金产量6.75吨（同比下降10.56%），主因入选品位降低和雨季影响 [2] - 全年产量目标下修至16吨 [2] - 成本大幅上行：万象矿业全维持成本1528美元/盎司（同比增长24.62%），金星瓦萨成本1788美元/盎司（同比增长51.92%） [2] 项目进展 - 国内矿山改造升级：五龙矿业选厂处理能力提升至3000吨/天，吉隆矿业箕斗井改造完成 [3] - 金星瓦萨加速地采新区开拓，新增4个露天采坑，充填系统预计Q3满负荷运行 [3] - 锦泰矿业一期工程预计年底完成回采，二期完成探转采工作 [3] 资源储备 - 老挝万象矿业塞班矿区新发现斑岩型矿体，资源量显著提升 [3] - 矿床类型从卡林型转变为斑岩型金铜矿，具备体量大、选矿流程简单、回收率高的优势 [3]