投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年上半年结转规模减少且计提减值拖累业绩，但销售稳健、拿地积极、周转效率提升、土储优质且融资成本下降，预计2025-2027年归母净利润为33.3亿、45.4亿、54.3亿元，对应EPS为1.31、1.79、2.14元，当前股价对应PE为7.5、5.5、4.6倍 [6] 财务表现 - 2025H1营业收入533.68亿元，同比-23.3%；归母净利润2.10亿元，同比-89.7% [7] - 毛利率13.4%，同比+0.3个百分点；开发业务毛利率12.7%，同比+1.0个百分点 [7] - 计提减值19.33亿元，较2024年同期增加1.83亿元 [7] - 预计2025年营业收入1617.60亿元，同比+2.0%；净利润33.25亿元，同比+108.3% [10] 销售表现 - 2025H1合同销售金额1222亿元，全口径销售额位列行业第二 [8] - 自投销售金额803亿元，同比-6.0%；权益销售金额539亿元，同比-11.3%；权益比67.1%，同比下降4.1个百分点 [8] - 首开项目去化率80%，同比+2个百分点；首开项目较交底会溢价15亿元，溢价率104% [8] - 2025年下半年自投可售货值1763亿元，一二线城市占比83%，同比+4个百分点 [8] 土地储备与投资 - 2025H1新增项目35个，总建筑面积355万平方米，同比+171%；权益地价362亿元，平均楼面价13591元/平方米 [9] - 新增货值907亿元，同比+172%，位列行业第三；权益拿地强度67% [9] - 一二线城市新增货值占比88%，杭州货值占比47%，浙江三四线城市货值占比12% [9] - 截至2025H1土储面积2754万平方米，权益比66%；一二线货值占比80% [9] 资金与融资 - 截至2025H1在手现金668亿元，为一年内到期债务的2.9倍；短债占比16.3%创历史新低 [9] - 平均融资成本3.6%，同比下降40个基点 [9]