投资评级 - 首次覆盖给予买入-A评级 [7] - 6个月目标价84.5港元（对应人民币77.4元） [4][7] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩表现优异，营业收入同比大幅增长174.0%至242.5亿元，归母净利润和经调整净利润均实现扭亏为盈 [1] - 新车周期推动销量快速增长，规模效应持续释放带动盈利能力改善，Q2再度实现季度盈利 [2][3] - 全球化布局加速，海外销售车型持续丰富叠加产能本地化，未来增长可期 [4] 财务表现 - 2025Q2营业收入142.3亿元，同比增长165.5%，环比增长42.0% [2] - 2025Q2毛利率13.6%，同比提升10.8个百分点，环比下降1.3个百分点 [3] - 2025Q2归母净利润1.6亿元，单车净利0.1万元，同比均转正 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为646.7亿元、1037.9亿元、1297.4亿元，对应PS分别为1.4倍、0.9倍、0.7倍 [4] 运营数据 - 2025Q2整体销量13.4万台，同比增长151.7%，环比增长53.2% [2] - 2025Q2单车ASP达10.6万元，同比增长5.6%，环比下降7.3% [2] - 2025H1出口2.0万台，位居造车新势力第一 [4] - 费用率持续优化，2025Q2销售/管理/研发费用率分别为5.6%/2.9%/7.7%，同比下降3.3/2.6/5.4个百分点 [3] 增长驱动 - 新车上市贡献显著增量，包括零跑B10、2026款零跑C16、2026款零跑C10等 [2] - 战略合作与碳积分交易带来收入增加 [2] - 马来西亚工厂完成首台零跑C10-OTS车辆装配下线，欧洲本土化产能投产在即 [4] - 首批B10已于2025年7月发往欧洲，计划9月在慕尼黑车展上市 [4] 盈利预测 - 预计2025年归母净利润8.86亿元，2026年44.59亿元，2027年65.44亿元 [5] - 预计2025年每股收益0.66元，2026年3.33元，2027年4.89元 [5] - 预计毛利率将从2024年的8.4%提升至2027年的15.4% [10]