投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司销售稳健、土储结构优化及融资成本优势 [1][7] 核心观点 - 公司作为龙头央企经营管理能力优秀 尽管短期业绩承压 但销售排名保持行业第一 土储质量持续提升 负债结构优化 预计2025-2027年归母净利润逐年增长至56.8亿、65.6亿、75.1亿元 对应PE估值17.5倍、15.1倍、13.2倍 [7] 财务表现 - 2025H1营业收入1168.6亿元 同比下降16.1% 归母净利润27.1亿元 同比下降63.5% [8] - 毛利率14.6% 同比下降1.4个百分点 净利率5.6% 同比下降2.1个百分点 [8] - 经营性净现金流160.2亿元 同比实现由负转正 [8] - 投资净收益同比下降46.0% 其中合联营企业投资收益下降47.2% [8] 销售表现 - 2025H1签约金额1451.7亿元 同比下降16.3% 签约面积713.5万方 签约均价提升至2.03万元/平 [9] - 38城销售占比达92% 同比提升3个百分点 在9个核心城市销售排名第一 [9] - 2022年后增量项目签约金额937亿元 占比65% 较2024年提升5个百分点 [9] - 销售回笼1448亿元 综合回笼率100% 同比提高15个百分点 [9] 投资与土储 - 新增26个项目 拿地总土地款509亿元 同比大幅增长304% [9] - 拿地权益比87% 拿地强度35.1% [9] - 期末土储建面5855万方 较年初下降403万方 [9] 融资与负债 - 有息负债3488亿元 新增负债平均成本2.71% 下降21BP 期末综合成本2.89% [10] - 资产负债率73.5% 扣除预收款资产负债率63.3% 净负债率59.6% 分别较期初下降0.8、1.4、3.0个百分点 [10] - 一年内到期有息负债占比21.4% 较年初下降2.9个百分点 [10] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润56.8亿、65.6亿、75.1亿元 对应EPS 0.47元、0.55元、0.63元 [7][11] - 预计毛利率从2025年13.1%逐步提升至2027年15.8% 净利率从2.1%提升至3.6% [11]