投资评级 - 买入评级 目标价57 70元人民币 较当前股价49 68元存在16 1%上行空间 [1][9][10] 核心观点 - 2Q25亏损1 58亿元 扣非后亏损2 48亿元 略超预告中值 环比扩大 主因5-6月电池片价格下跌及境外收入占比下降 [10] - 供给侧改革确定性提高 工信部等六部委联合召开光伏产业座谈会 要求加强产业调控 打击低于成本价销售等行为 [10] - 美国对印度 印尼和老挝光伏电池发起双反调查 公司中东产能稀缺性凸显 有望享受美国市场高额利润 [10] - 土耳其合资一期3GW产能年底建成 公司拥有30%自由出货权 明年初可出货美国 阿曼5GW产能正寻找合资方 [10] - 基于分部估值将目标价上调至57 70元 对应11 8倍2026年市盈率 看好海外产能投产及供给侧改革推动2026年业绩反转 [10][12] 财务表现 - 2Q25营业收入17 89亿元 同比降32 8% 环比降4 6% 毛利率-2 1% 环比降8 0个百分点 [10][11] - 境外收入占比45% 环比降13个百分点 1H25海外市场毛利率4 5% 环比降4 6个百分点 内地市场毛利率-0 8% 环比提高5 4个百分点 [10] - 2024年收入99 52亿元 同比降46 7% 净利润亏损5 91亿元 2025E收入84 31亿元 净利润亏损4 06亿元 [6][16] - 2026E收入138 74亿元 同比增64 6% 净利润14 27亿元 2027E收入153 97亿元 同比增11 0% 净利润17 26亿元 [6][16] - 2026E每股盈利4 88元 市盈率10 2倍 2027E每股盈利5 90元 市盈率8 4倍 [6] 估值分析 - 分部估值显示美国市场2026年归母净利润8 5亿元 给予9倍市盈率 对应市值77亿元 每股价值26 17元 [12] - 美国以外市场2026年归母净利润5 8亿元 给予12倍市盈率 对应市值69亿元 每股价值23 65元 [12] - 合计目标市值146亿元 每股目标价49 82元（原目标价） [12] 行业地位 - 属光伏制造电池片子行业 在同行业覆盖公司中评级为买入 潜在涨幅16 1% 高于多数同业公司 [15] - 同业公司阳光电源目标价119元 潜在涨幅16 0% 协鑫科技目标价1 49元 潜在涨幅20 2% 爱旭股份评级中性 潜在涨幅仅3 3% [15]