投资评级 - 推荐（维持）[1] 核心观点 - 光伏业务盈利水平下滑是公司上半年亏损加大的主要原因[7] - 多晶硅业务有望受益于反内卷的推进 价格和盈利水平有望逐步回暖[7] - 电池组件业务依然盈利承压 但公司持续推动技术创新[7] - 随着反内卷政策的推进 光伏组件产业链供需形势有望逐步优化 公司有望迎来盈利水平修复并巩固竞争优势[8] 财务表现 - 2025年上半年实现营收405.09亿元 同比减少7.51%[4] - 2025年上半年归母净利润-49.55亿元 同比减少58.35%[4] - 2025年上半年扣非后净利润-50.29亿元 同比减少58.22%[4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-69.71亿元、1.04亿元、26.78亿元[8] - 当前股价对应的动态PE分别为-13.9倍、930.9倍、36.3倍[8] 业务分部表现 - 农牧业务收入133.2亿元 同比减少约8% 毛利率约9.5% 同比小幅增长[7] - 光伏业务收入266.8亿元 同比下降约8% 毛利率-5.3% 同比下降11.2个百分点[7] - 上半年资产减值和信用减值损失合计约25亿元 同比增加约1.3亿元[7] - 多晶硅销售16.13万吨 同比减少约29.5%[7] - 永祥股份营收61.58亿元 净利润-29.53亿元 亏损额同比增加20.14亿元[7] - 电池销量49.89GW[7] - 通威太阳能有限公司营收125.31亿元 净利润-17.43亿元[7] - 组件销量24.52GW 同比增长31.3%[7] - 通威太阳能科技有限公司营收132.15亿元 净利润-7.36亿元[7] 产能与技术 - 高纯晶硅年产能超90万吨[7] - N型硅料出货比例达90%以上[7] - 硅耗降至1.04kg/kg.si以内[7] - 通威TNC-G12组件功率达到778.5W 较市场同版型量产主流功率提高约60W 转换效率达25.06%[7] - 1GW中试线量产HJT组件批次平均功率超过755W[7] - 电池产能超150GW 组件产能超90GW[7] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为900.03亿元、1031.94亿元、1134.62亿元[6] - 预计2025-2027年营业收入YOY分别为-2.2%、14.7%、10.0%[6] - 预计2025-2027年毛利率分别为3.2%、8.3%、10.3%[6] - 预计2025-2027年净利率分别为-7.7%、0.1%、2.4%[6] - 预计2025-2027年ROE分别为-16.8%、0.3%、6.2%[6] - 预计2025-2027年EPS分别为-1.55元、0.02元、0.59元[6]