投资评级 - 维持增持评级 目标价32.86元人民币[1][4] 核心观点 - 25Q2业绩稳健向上 归母净利润同比增长16%至11.8亿元 环比增长56%[1] - 海外新能源客车出口占比提升且经营效率改善贡献显著利润增量[2] - 看好下半年集中交付出口带来的利润弹性 规模效应有望进一步释放[3] - 公司延续高分红策略 25H1分红占归母净利润57%[1] 财务表现 - 25H1实现收入161.29亿元 同比微降1.3% 归母净利润19.36亿元 同比增长15.7%[1] - 25Q2实现收入97.12亿元 同比基本持平 环比增长51%[1] - 25Q2毛利率22.9% 同比下降3.16个百分点 主要受会计政策变更影响[2] - 25H1客车销量2.13万辆 同比增长3.7% 其中大中客销量1.7万辆 同比下降4.8%[2] - 25Q2客车销量1.23万辆 同比下降4%[2] 费用控制 - 25Q2销售费用率2.95% 同比下降5.35个百分点[2] - 管理费用率2.33% 同比微升0.05个百分点[2] - 研发费用率4.66% 同比上升0.25个百分点[2] - 财务费用率-0.15% 同比基本持平[2] - 费用支出整体维持低位[2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为46/53/61亿元[4] - 预计2025-2027年EPS分别为2.08/2.39/2.74元[10] - 给予2025年15.8倍PE估值[4] - 可比公司2025年PE均值为15.8倍[4][12] 行业前景 - 全球新能源客车空间仍然较大 南欧、南美、中东等地区存在机会[3] - 国内以旧换新政策有望释放客车需求[3] - 公司持续斩获海外客车订单[3] - 公司已在海外高端新能源客车市场卡位竞争优势[3] 公司优势 - 已度过资本开支高峰期 产能利用率维持高位[3] - 现金流充足 25H1末现金余额86.67亿元[10][18] - 通过延长产业链如经销改直销 获取更大利润空间[3] - 市值618.13亿元 6个月平均日成交额4.355亿元[7]