投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 有友食品正处于渠道快速扩容阶段 新兴渠道带来显著成长性 且Q2顺利兑现净利率提升 [4] - 山姆会员店的优秀表现与快速扩品已论证公司产品研发实力及渠道对接执行力 [4] - 泡卤风味可挖掘空间充足 后续密切关注新品进驻节奏 [4] 财务表现 - 25H1实现营收7.7亿元 同比+45.6% 归母净利润1.1亿元 同比+42.5% 扣非净利润0.9亿元 同比+52.5% [1] - 25Q2营收3.9亿元 同比+52.4% 归母净利润0.6亿元 同比+77.0% 扣非净利润0.5亿元 同比+87.9% [1] - 拟中期分红9836.9万元 分红率达90.7% [1] - 预计2025-2027年营收分别同比+38.5%/+26.8%/+16.7%至16.4/20.8/24.2亿元 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别同比+44.6%/+24.8%/+20.3%至2.3/2.8/3.4亿元 [4] 渠道表现 - 25H1营收同比+45.6%至7.7亿元 新兴渠道快速扩容支撑营收延续高速增长 [2] - 25Q2线下渠道营收同比+49.1%至3.6亿元 山姆脱骨鸭掌销售持续保持优秀水平 [2] - 25Q2线上渠道营收同比+153.3%至2437.5万元 但电商占比仅6.3% 仍有充足扩容空间 [2] - 量贩加大主流系统合作渗透度 打开市场空间 [2] 产品表现 - 25Q2禽类制品营收同比+63.5%至3.3亿元 会员店渠道鸭掌 掌中宝 筋脆骨均实现显著放量 [2] - 25Q2畜类制品营收同比+0.7%至2401.5万元 预计主要面向传统渠道 [2] - 25Q2蔬菜制品及其他营收同比+17.2%至2882.0万元 预计会员店轻享时光贡献增量 [2] - 公司积极培育鸡脚筋 有望在传统渠道打造出新晋大单品 [2] 盈利能力 - 25H1毛利率同比-3.3pct至27.6% 销售/管理费用率分别同比-3.5/-0.8pct至8.4%/3.2% [3] - 25H1净利率同比-0.3pct至14.1% 保持相对稳定 [3] - 25Q2毛利率同比-2.2pct至28.0% 主因渠道结构变化 [3] - 25Q2销售/管理费用率分别同比-4.1/-1.1pct至8.0%/3.2% [3] - 25Q2净利率同比+2.1pct至15.0% 以规模效应对冲渠道结构变化 [3] 估值指标 - 08月27日收盘价14.52元 总市值6210.09百万元 [6] - 预计2025-2027年EPS分别为0.53/0.66/0.80元 [10] - 对应2025-2027年P/E分别为27.3/21.9/18.2倍 [10] - 对应2025-2027年P/B分别为3.5/3.4/3.3倍 [10]